Carteras de Inversión para EEUU - 1T 2024

En este informe de frecuencia trimestral, proponemos alternativas de inversión para los primeros 3 meses del año 2024. Esperamos que sirvan de guía para los inversores con cuenta de inversión en Estados Unidos para que puedan potenciar sus ahorros.

• A medida que nos acercamos al final de 2023, los mercados se encuentran en una coyuntura importante. Los principales bancos centrales de los mercados desarrollados han pausado las subidas de tipos y existe una considerable incertidumbre sobre lo que sucederá hacia delante. 
• Dado que la inflación ha disminuido significativamente en los últimos 12 meses, existe una opinión cada vez mayor entre los inversores de que el ciclo de aumentos de las tasas de interés ha llegado a su fin, a pesar de que la inflación se mantiene por encima del nivel objetivo de los bancos centrales.
• Actualmente, los mercados pronostican que es posible que veamos recortes de tipos el próximo año. Sin embargo, las autoridades han indicado que las tasas pueden permanecer en estos niveles elevados durante algún tiempo. A su vez, existe divergencia entre las expectativas de los inversores y el aparente compromiso de los bancos centrales sobre si la política monetaria seguirá siendo estricta.
• Hoy por hoy, la opinión que predomina dentro de los mercados parece ser que las autoridades, principalmente en Estados Unidos, están en camino de lograr un “aterrizaje suave”, reduciendo la inflación sin causar una recesión importante. Esta visión refleja el hecho de que, a pesar de ser uno de los ciclos de aumento de tasas más agresivos y rápidos de la historia, la economía global se ha mantenido bien hasta ahora.

Por ende el debate para el siguiente año recae en si las autoridades mantendrán las tasas “más altas por más tiempo” (higher for longer) si vemos que el crecimiento se desacelera significativamente o el desempleo aumenta.

• Además de la incertidumbre económica, el próximo año varios países celebrarán elecciones, sobre todo Estados Unidos, pero también India, México y Sudáfrica. Según Bloomberg Economics, los votantes que representan el 41% de la población mundial acudirán a las urnas en 2024. La política y las cuestiones geopolíticas como la crisis entre Israel y Gaza y las tensiones entre Estados Unidos y China podrían agravar el complejo contexto macroeconómico y causar más perturbaciones en la economía.
• Las tasas de interés alcanzaron niveles vistos por última vez antes de la crisis financiera mundial de 2008/2009. Las subidas de tipos han puesto fin abruptamente a la era del “dinero barato”, excepto en Japón, que ha persistido en su política de tipos negativos. En respuesta, los rendimientos de los bonos soberanos han seguido aumentando: en un momento dado, el rendimiento del Tesoro estadounidense a 10 años alcanzó un máximo de 16 años del 5% antes de retroceder a un nivel ampliamente acorde con su promedio de largo plazo. (Los rendimientos y los precios de los bonos se mueven en direcciones opuestas).
• Históricamente, el rendimiento del Tesoro estadounidense a 10 años ha tendido a recuperarse después de que la Reserva Federal finalizara sus ciclos de subidas de tipos. Las investigaciones del Deutsche Bank muestran que la mayor caída suele observarse dentro de los tres meses posteriores al último aumento: ha llegado incluso a 3 puntos porcentuales, lo que equivale a una ganancia de capital de alrededor del 7%.
• Entonces, a medida que nos adentramos en 2024, ¿estamos realmente en un entorno “más alto por más tiempo” o estamos cerca de un punto de inflexión?

• Si bien creemos que los argumentos de valoración y oportunidad son válidos, existen algunas razones para estar cauteloso ante la compra de bonos gubernamentales. Una preocupación es la posibilidad de que no se pueda derrotar a la inflación. Si bien la inflación ha disminuido significativamente desde los máximos de hace 12 meses, aún se mantiene por encima de los objetivos del 2% de los bancos centrales, incluso en Japón. Además, la política monetaria actúa con rezagos.
• Los efectos de base han sido favorables este año, ya que la caída de los precios de los alimentos y la energía ha hecho que las comparaciones interanuales sean más bajas. Sin embargo, un nuevo aumento de la inflación probablemente significa que las tasas de interés volverían a subir, lo que perjudica a los mercados de renta fija.
• Otra preocupación se relaciona con la ola de oferta de bonos gubernamentales que se producirá en 2024:  Según una investigación de J.P. Morgan, el 31% de la deuda pública pendiente en los EE. UU. (7,6 billones de dólares) debe re-financiarse en los próximos 12 meses.
• Los gobiernos de todo el mundo se han sobreendeudado recientemente, en parte debido a la respuesta a la crisis financiera mundial y a los programas de estímulo de la era de la pandemia: en Estados Unidos, la relación DEUDA/PBI ronda ahora el 120%. Estos niveles de deuda podrían haber sido manejables en un entorno de bajas tasas de interés, pero con el aumento del costo del endeudamiento podrían volverse problemáticos. Las agencias de calificación ciertamente se han dado cuenta de que Moody 's recientemente redujo su perspectiva sobre la calificación crediticia de Estados Unidos a "negativa" desde "estable". La cantidad de intereses que el gobierno estadounidense tiene que pagar por su deuda ha aumentado rápidamente. Parece que los pagos anuales de intereses pronto alcanzarán el billón de dólares.
• En conclusión, por el lado de la renta fija, creemos que la oportunidad para los inversores en 2024 está en los bonos gubernamentales y la duración. Dado que los bonos han sufrido en los últimos años a medida que los inversores han revisado sus expectativas de inflación y los bancos centrales han aumentado las tasas de interés, las valoraciones ahora parecen atractivas. Creemos que el escenario más probable para el próximo año no es un aterrizaje suave, sino una desaceleración seguida de recortes de las tasas de interés por parte de los bancos centrales. En este entorno, queremos estar expuestos a bonos gubernamentales percibidos como “refugio” y a su vez ponderar más el tramo largo de la curva.

• Al comenzar el año, la opinión predominante era que estábamos atrapados en una estanflación al estilo de los años setenta. Con la crisis de Bancos en el primer trimestre, más un contexto de tasas e inflación persistentemente altas, el escenario principal era de una fuerte recesión. Sin embargo, hasta ahora las economías han afrontado notablemente bien las tasas de interés más altas. Sumado a las señales de que la inflación relacionada con la pandemia está disminuyendo, el mercado se inclinó hacia la perspectiva de un aterrizaje suave (soft landing).
• Los diferenciales en tasas están en promedios históricos o por debajo de ellos en la mayoría de las áreas de crédito, y el mercado de equity (acciones) pronostica un crecimiento de ganancias de dos dígitos para 2024. Si este escenario prospera, representaría un éxito extraordinario para los bancos centrales.
• A diferencia de otras economías importantes, Estados Unidos creció a un ritmo sólido en el tercer trimestre de 2023. Desde enero de 2022 se han creado casi 7 millones de nuevos puestos de trabajo, un ritmo atípico de crecimiento del empleo en comparación con una expansión económica típica. A su vez, la economía acaba de salir del agujero de la pandemia y esto tuvo como resultado, incluso con un crecimiento más moderado, un desempleo históricamente bajo y una inflación hasta el momento que pareciera estar controlada.

• En lo que es el mercado del equity, las condiciones macroeconómicas ponderan fuertemente en el crecimiento de los beneficios de las empresas. Si se da una expansión del Producto Bruto Interno(PBI) mayor en el 2024, es muy posible que este crecimiento económico acompañe la expansión de los resultados de las empresas, y a su vez lo múltiplos de estas, que se traducen en rendimientos positivos. Sin embargo, luego del discurso de Jerome Powell, presidente de la Reserva Federal (Fed), se sigue manteniendo cierta cautela respecto del crecimiento de la economía por los efectos de la política monetaria, que suelen ir atrasados en comparación a los efectos visibles en esta. Como se comentó anteriormente en este reporte, por el momento sigue siendo moderado el crecimiento, y la tasa de desempleo sigue estando en niveles históricamente bajos.
• Mucha de las expectativas están puestas en los recortes de la tasa de referencia de la Fed. Esta dinámica la estamos viendo en el comportamiento de los bonos del tesoro norteamericano, y el rally que tuvieron los activos de renta variable, que se vieron impulsados por un flujo tanto retail como institucional muy importante desde comienzos de noviembre. Esta caída del rendimiento de los bonos norteamericanos a 10 años era un factor necesario para que los índices principales tuvieran su recuperación luego de septiembre y octubre. Por lo tanto, este rally no fue solo por las expectativas respecto del recorte de tasas esperado para el 2024, sino también por los flujos que se ven durante este período (estacionalidad). 
• Si vemos hacia adelante, hay ciertos factores a tener en cuenta que pueden marcar la continuidad de la suba del mercado, y otros que pueden marcar un freno a esta. Cabe destacar y tener presente  la magnitud de las expectativas del mercado, que espera un recorte de 175 bps, contra un promedio de los miembros del FOMC de 75 bps.
• Si la Reserva Federal logra seguir por este sendero de reducción de la inflación, sin lograr una desaceleración económica muy fuerte, con condiciones laborales sostenibles, el recorte de tasas impulsaría al mercado accionario, ya que el costo de capital disminuye ante la baja de tasas, y la exigencia de retorno también disminuye ya que los flujos se descuentan a un WACC menor ( costo promedio ponderado del capital). El riesgo que yace en este escenario es que la economía vuelva a retomar un sendero expansivo brusco en el corto plazo, sin embargo es menos probable ya que no se espera que el recorte de tasas sea de tal magnitud (al menos en los primeros meses del año entrante).
• Si la Fed no queda conforme con la inflación que alcance con la política monetaria actual, una suba de tasas no fue descartada, sin embargo en las probabilidades implícitas no se estaría priceando. Si se da este escenario, la elevada prolongación de una política contractiva podría generar rupturas en el mercado laboral, menor crecimiento del PBI, y una desaceleración económica, que no sería positivo para los mercados norteamericanos. Esto impactaría de lleno en los ingresos de las empresas, y las expectativas de menor crecimiento generarían una contracción en los múltiplos de estas, arrastrando los rendimientos.
• Dados ambos escenarios, sumado a que la curva de rendimientos se mantenga invertida o incluso plana, aquellas empresas con un retorno sobre el capital más alto (ROIC), tienden a tener una mejor performance. Dentro de este sector tenemos empresas de software y servicios tecnológicos. Por otro lado, aquellas empresas de menor capitalización bursátil (small cap) también presentan mejor performance de darse un escenario de recorte de tasas, ya que pueden expandirse a un menor costo, y tienen menos presión en sus beneficios. Además, ponderamos empresas con una tasa de flujo de caja libre alto (FCF yield), ya que ante un escenario más complejo, pueden atravesarlo sin grandes complicaciones. 
• Por último, tener exposición India consideramos que compensa el riesgo que conlleva, por el potencial que representa, y el comportamiento demográfico que presenta, similar al momento en el cual China experimentó su crecimiento económico. Por último, tener exposición India consideramos que compensa el riesgo que conlleva, por el potencial que representa, y el comportamiento demográfico que posee, similar al momento en el cual China experimentó su crecimiento económico.