Lo primero a saber es que este año se celebran elecciones legislativas, también llamadas de “medio término” por realizarse en la mitad del mandato presidencial. En Argentina, los procesos electivos están divididos en dos partes. Primero se realizan las elecciones Primarias, Abiertas, Simultáneas y Obligatorias (PASO) que tendrán lugar el 12 de septiembre, mientras que luego son las elecciones generales, que se llevarán a cabo el 14 de noviembre (63 días después). El principal fin de las PASO es definir una única lista de candidatos dentro de cada espacio político para las elecciones generales. En muchos casos sucede que hay frentes electorales donde no hay disputas internas, de forma tal que no se cumple con el principal objetivo mencionado, pero aun así las PASO se presentan como un anticipo de la fortaleza electoral que podría lograr ese espacio político en la elección general. En este sentido, a las PASO se las concibe como una gran encuesta que han tenido impacto en los últimos años (2013, 2015 y 2019).

• Respecto a qué cargos se renuevan este año, comenzando por el Senado de la Nación, se renuevan 24 de los 72 escaños (33% del total) y se vota en 8 de las 24 jurisdicciones (Córdoba, Santa Fe, Mendoza, Tucumán, Corrientes, Chubut, Catamarca y La Pampa). La coalición política del oficialismo, el Frente de Todos (FdT), tiene mayoría en el Senado, cuenta con 41 bancas y, por lo tanto, posee quórum propio. De las 41 bancas que tiene el FdT, 15 son las que renueva, aquellos senadores elegidos en el año 2015. El mayor espacio político opositor, Juntos por el Cambio (JxC), tiene 25 bancas en esta Cámara y 8 son las que renueva este año. En 5 de las 8 jurisdicciones donde se votan a senadores, el FdT ganó por una amplia diferencia en las elecciones presidenciales de 2019, por lo que se tendría que dar una muy mala elección para el oficialismo como para que pierda el control del Senado.
• Por otro lado, en la Cámara de Diputados de la Nación se renuevan 127 de los 257 escaños (49% del total), aquellos legisladores elegidos en 2017, y se vota en todas las jurisdicciones (las 23 provincias y el distrito federal de la Ciudad Autónoma de Buenos Aires). Aquí, el FdT tiene 119 diputados y JxC posee 115, es decir que ninguna de las dos fuerzas políticas tiene los 129 escaños necesarios para conseguir quórum propio. El FdT renueva 51 de los 119 legisladores que tiene en la Cámara Baja, en tanto que JxC renueva 60 de los 115 legisladores. Si nos remitimos a los últimos eventos políticos con la consecuente caída en la imagen del gobierno, parece difícil que el oficialismo obtenga las bancas necesarias para tener quórum propio en la Cámara de Diputados. Por consiguiente, el resultado electoral en la Cámara de Diputados resulta particularmente incierto.

• En cuanto a las implicancias para el mercado de capitales, y en base al comportamiento del mercado tras los resultados de las últimas elecciones que enfrentaron a las dos principales coaliciones políticas actuales, parece más claro que un resultado favorable para la oposición sería positivo para los precios de los activos financieros locales.

• Previo a un proceso electoral en Argentina, suele prevalecer una tendencia de mayor dolarización en los portafolios. Según estadísticas públicas del BCRA en los años de elecciones, en promedio la compra de dólares de los tres meses previos (mayo, junio y julio) a la elección estuvo 37,5% por encima respecto a los tres meses inmediatamente anteriores (febrero, marzo y abril). Esta tendencia se suele acentuar más en elecciones presidenciales donde el aumento fue del 46,2%.
• En un contexto donde hay mayor demanda de dolarización y el precio es relativamente libre (como es el caso de los tipos de cambios financieros MEP y CCL), la suba del tipo de cambio que se espera a futuro se puede ver reflejada en parte en los precios actuales. Esto se observa al comparar en los últimos meses el movimiento del tipo de cambio oficial y el tipo de cambio financiero MEP. Mientras que el BCRA disminuyó el ritmo de devaluación del tipo de cambio oficial al 1% mensual (13% anualizado), el tipo de cambio financiero MEP tuvo otra dinámica. Hasta marzo, el dólar MEP, también conocido como “Dólar Bolsa”, subió solo un 1,6%, muy por debajo de la suba del tipo de cambio oficial minorista (+8,6%). Sin embargo, en los últimos tres meses (mayo, junio y julio), el dólar MEP acumuló una suba del 10,5%, despegándose de la suba del tipo de cambio oficial (+3,2%).

1) Dólar Financiero

• Al analizar la evolución del dólar contado con liquidación versus los dólares de convertibilidad que surgen de los cocientes Pasivos monetarios/Reservas Internacionales Brutas y Agregado monetario M3/Reservas Internacionales Brutas, encontramos que la cotización del dólar financiero al 25/08/2021 se encuentra en un nivel intermedio, con una trayectoria que mantiene una alta correlación con la variación en la cantidad de dinero de la economía.

No obstante, en los días previos y posteriores a las elecciones suele primar la volatilidad sobre los activos financieros, por lo que los inversores con un perfil conservador prefieren mantenerse posicionados en dólares. Sugerimos dos alternativas para invertir los dólares que permiten generar un ingreso por la renta de los cupones:

Fondo Común de Inversión AdCap Renta Dólar

Este fondo, recientemente reconvertido a partir de una nueva composición de su cartera, tiene una tasa interna de retorno (TIR) estimada del 5% (la TIR es una medida de rendimiento anual). Su cartera se compone de la siguiente forma:

Brasil: 38% de la cartera invertido en bonos corporativos de alta calidad crediticia de duración promedio menor a 1 año.

• Brasil se posiciona como el crédito estrella de la región, con una agenda de reformas muy “pro-market”, que seguirá impulsando al mercado.
• La corta duración de los bonos de Brasil inmunizaría la cartera ante un potencial incremento en la volatilidad, propia de los periodos electorales: las elecciones generales están programadas para octubre de 2022.

Argentina: 35% de posicionamiento en bonos soberanos, sub-soberanos y corporativos argentinos.

• 4% en bonos soberanos con cupones proyectados más altos (“step-up”). Esperamos un potencial “upside” con respecto a los otros bonos soberanos en dólares.
• 15% en bonos provinciales que no necesitan reestructuración como CABA y Santa Fe; y provincias con reestructuraciones exitosas como Córdoba. Son provincias con posiciones fiscales fuertes, con bonos que devengan cupones altos comparados con los soberanos.
• 16% en créditos de alta calidad como Pampa Energía, Tecpetrol y Telecom.

Liquidez: 27% en FCI money market del exterior.

Cartera sugerida de Obligaciones Negociables

• En un reciente informe de carteras sugeridas exclusivamente compuestas por ONs locales para cubrirse de la inflación de EE.UU. expusimos 3 carteras para distintos perfiles de inversor. Aquí destacamos la tercera de ellas, dado que permite invertir cualquier suma de dinero debido a que la lámina mínima de cada una de las ONs que conforma la cartera es de 1. A su vez, ofrece exposición a deuda de empresas con distintos negocios, y una tasa interna de retorno bruta del 10%.

2) Bonos CER

• Muchos inversores se preguntan si actualmente conviene posicionarse en bonos dollar-linked, cuyos pagos de renta y amortización se ajustan a partir de la evolución del tipo de cambio oficial, o en bonos CER, cuyos pagos se ajustan a partir de la tasa de inflación publicada por INDEC. En virtud de ello, tomamos las proyecciones del Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) publicado por el BCRA en julio, y estimamos la TIR nominal de los bonos TV22 y TX22, títulos que comparten un vencimiento muy similar y que curiosamente tienen prácticamente la misma TIR estimada.

Sin embargo, creemos que el bono CER TX22 representa una mejor inversión por los siguientes 2 motivos:

• Las proyecciones de la evolución del tipo de cambio oficial mayorista suponen una tasa de variación media mensual desde diciembre 2021 a abril 2022 del 3,9%, es decir un ritmo de devaluación post-elecciones muy superior al actual que de no darse afectaría negativamente en el retorno nominal a percibir por el bono dollar-linked TV22.
• En los próximos meses, la política fiscal se volverá expansiva con el propósito de apuntalar el consumo interno, lo que implica que difícilmente la tasa de inflación se desacelere demasiado desde los niveles actuales. Sin ir más lejos, el REM prevé una inflación para el 2022 del 42%, apenas 6 puntos porcentuales por debajo de la inflación esperada para el 2021.

En resumen, a los precios actuales y con las últimas proyecciones del REM, preferimos mayor exposición a bonos CER ya que el TV22 incorporaría una aceleración de devaluación importante.

• Los periodos electorales en Argentina suelen ser eventos de incertidumbre y que generan una mayor volatilidad en el mercado. Hay experiencias negativas y positivas en las cotizaciones de los activos financieros luego de las elecciones. El acontecimiento más reciente nos remite a las PASO del 2019, con la victoria sorpresiva para el mercado de Alberto Fernandez sobre Mauricio Macri por una diferencia de 16 puntos porcentuales. En consecuencia, el MERVAL medido en dólares CCL cayó un 49%.
• Asimismo, hay un evento contrario que fue el de las elecciones legislativas del año 2013 donde el oficialismo de ese entonces no logró una buena elección. En este sentido, el resultado fue opuesto, dando inicio a un rally del mercado principalmente de acciones con subas de más del 200% en dólares en los siguientes cuatro años (de 36% entre las elecciones legislativas de 2013 y las elecciones presidenciales de 2015, y de 127% entre estas últimas y el máximo histórico del índice alcanzado el 31/01/2018).

• Del análisis de la variación del índice MERVAL en las últimas dos elecciones presidenciales (2015 y 2019) y en las dos últimas elecciones legislativas (2013 y 2017), entre el día posterior a los comicios y su inmediato anterior, se desprende que tanto en las elecciones PASO como en las generales, el impacto de las presidenciales sobre las acciones argentinas fue mucho mayor. Por otro lado, si analizamos las acciones que forman actualmente parte del panel líder y son del sector financiero, energético y servicios públicos o de materiales, observamos que este último presenta una menor volatilidad respecto a los otros dos sectores, lo cual resulta de valor si queremos tomar posición en acciones, pero de la forma más defensiva posible en un contexto de incertidumbre como lo son las elecciones.
• Además, desde el aspecto fundamental, Ternium y Holcim son de las pocas empresas que cotizan en Bolsa y que lograron presentar un resultado neto positivo en los últimos trimestres (no se incluye a Loma Negra en la siguiente tabla ya que empezó a cotizar en noviembre del año 2017).

• Se toma la cotización del día anterior y posterior al día de las elecciones

Elecciones de 2013

Elecciones de 2017

• Por último, aquellos inversores que quieran destinar una parte de su cartera a la renta variable local apostando a buen resultado electoral de la oposición, pero de la forma más diversificada posible, desde IOL invertironline disponen del fondo común de inversión Premier Renta Variable (administrado por Supervielle Asset Management), que invierte en las acciones de las principales empresas que cotizan en la Bolsa de Comercio de Buenos Aires y que componen el índice S&P MERVAL.

• De acuerdo al análisis desarrollado en el primer apartado de este informe, el escenario más probable es que se mantenga el statu quo, es decir, que el FdT (el oficialismo) mantenga el quórum propio en el Senado y que en la Cámara de Diputados ninguna de las dos principales fuerzas políticas del país tenga mayoría. No obstante, creemos que hay espacio para las sorpresas.

• La evolución del Índice de Confianza en el Gobierno (ICG) elaborado por la Universidad Torcuato Di Tella (cuyo objetivo es medir la evolución de la opinión pública respecto de la labor que desarrolla el gobierno nacional, y que varía en una escala entre un mínimo de 0 y un máximo de 5) revela un deterioro en la imagen del gobierno percibida por la población general. Durante la gestión de Alberto Fernández, el índice en enero de 2020 se situaba en 2,32, alcanzó un máximo de 3,29 en abril de 2020, en tanto que el último registro de agosto es de 1,85. Este valor se encuentra 6% por debajo del correspondiente al último mes de la administración de Mauricio Macri (ICG diciembre de 2019 = 1,97). Considerando la historia, no se ha dado hasta ahora que quien gobierna logre ganar una elección cuando el Índice de Confianza en el Gobierno es menor a 2,1.
• En cuanto a la situación económica, una variable relevante a analizar que incide sobre el voto de los ciudadanos es la variación de los salarios reales. Tomando la evolución de los salarios reales del sector registrado (esto es computando los salarios nominales y descontándole la inflación) desde 2015 hasta la actualidad, vemos que durante la presidencia de Macri los mismos cayeron en promedio un 20%, mientras que en el primer año y medio de gestión de Alberto Fernández los mismos se deterioraron en un 4%.
• Estos dos factores hacen posible que exista una probabilidad (que entendemos) baja de una sorpresa electoral, esto es que el oficialismo pierda la mayoría en el Senado y/o que la oposición obtenga quórum propio en alguna de las dos cámaras del Congreso Nacional. Alguno de estos eventos podría desencadenar un rally de los activos financieros argentinos, aunque difícilmente sea como aquel sucedido luego de las elecciones legislativas del 2013.

• Creemos que el escenario más probable es que se mantenga la situación actual, es decir que el FdT (el oficialismo) mantenga el quórum propio en el Senado y que en la Cámara de Diputados ninguna de las dos principales fuerzas políticas del país tenga mayoría. Por consiguiente, vemos con una probabilidad baja (aunque no nula) que haya una sorpresa y, de darse este escenario, posiblemente el rally en los activos argentinos no sea comparable con el del 2013. Por ello, sugerimos para perfiles conservadores a moderados posicionarse en activos en dólares pero que generen un rendimiento como son los Fondos Comunes de Inversión y las Obligaciones Negociables en dólares mencionadas anteriormente.
• Por otro lado, para perfiles más agresivos, sugerimos posicionarse en Renta Variable, pero en activos de menor volatilidad como son las acciones del sector de Materiales. Por último, aquellos inversores que ven más probable un escenario de cambio (que no es nuestro escenario base), es interesante considerar el Fondo Común de Inversión Premier Renta Variable que buscar seguir el movimiento del índice S&P MERVAL.