En este informe de frecuencia mensual proponemos tres portafolios que esperamos sirvan de guía para los inversores. Cada uno de ellos se ajusta mejor a las necesidades de un inversor de perfil Conservador, Moderado y Agresivo respectivamente.

• El rendimiento (en pesos) del último portafolio (mes de agosto) fue del 4,9% para el conservador, 5,8% para el moderado y 10,9% para el agresivo.Medidos en dólares, el rendimiento también fue positivo para los tres portafolios, logrando capturar la suba del tipo de cambio financiero por las posiciones dolarizadas (0,9% conservador, 1,8% moderado y 6,7% agresivo) y logrando inclusive superar a la inflación esperada para el periodo.
• Cabe destacar que, en el acumulado de los últimos 12 meses, el rendimiento en pesos del portafolio conservador fue 71,9%, moderado 67,5% y el agresivo 93,9%ubicándose por encima del dólar en los tres casos (5,0%, 2,3% y 18,5% respectivamente) y también por encima de los altos niveles de inflación en el caso del agresivo (9,8%).

Perfil Conservador

En cuanto a renta variable el único cambio fue la rotación de Coca Cola a Pfizer. En instrumentos de renta fija, para la parte en dólares rotamos el fondo AdCap Renta Dólar y la ON de Capex, al bono de Córdoba (CO26) y la ON de Telecom.

Perfil Moderado

En Renta Variable, rotamos de Coca Cola a Pfizer e incorporamos Google en reemplazo de la tenencia en emergentes. Adicionalmente reducimos la volatilidad en Estados Unidos al incorporar el Dow Jones y bajar levemente la participación en SPY. Por último, mantenemos posición en argentina, pero rotando parte del Premier Renta Variable a Ternium Argentina. En instrumentos de renta fija, para la parte en dólares rotamos el Adcap Renta Dólar y la ON de CAPEX al Bono de Córdoba y la ON de Telecom. Por último, para la parte en pesos rotamos de TB23P al PBA25.

Perfil Agresivo

En cuanto a renta variable rotamos de Coca Cola a Pfizer y cerramos la posición en Emergentes y Brasil. En contra partida incorporamos Google. Asi mismo, bajamos parcialmente la exposición en el Premier Renta Variable (-5%) y sumamos la acción de Ternium Argentina (TXAR). En instrumentos de renta fija, el único cambio es la toma de ganancia parcial en la ON de YPF (-5%) y la suba de la participación de la ON de IRSA en contrapartida (+5%).

Sobre los portafolios sugeridos

• En este informe de frecuencia mensual proponemos tres portafolios que esperamos sirvan de guía para los inversores. Cada uno de ellos se ajusta mejor a las necesidades de un inversor de perfil Conservador, Moderado y Agresivo respectivamente.
• Al momento de concebir estos portafolios, pensamos en inversiones de mediano a largo plazo por lo que privilegiamos la situación macroeconómica y un análisis Top Down (que comienza con una visión global, para luego pasar a la selección sectorial y por último las empresas) por sobre las compras de oportunidad. Partiendo de portafolios anteriores, mes a mes proponemos algún cambio en la composición de los mismos (en caso de corresponder) para ajustar mejor las inversiones a los hechos ocurridos en el período desde la emisión del último reporte.
• Al tratarse de portafolios para Argentina incluimos solamente los activos que puedan operarse localmente aunque activos extranjeros con operatoria local como los CEDEARs pueden formar parte del portafolio ya que permiten diversificar el riesgo, invertir en sectores que no tienen representación en el mercado local y tener una posición dolarizada.

Internacional

Observando a los principales índices, en agosto el S&P 500 cayó un 3,9% habiendo sufrido un recorte en su cotización a fines de mes, acumulando así una caída del 17,5% desde el comienzo del año. Por su parte, el Nasdaq también se vio golpeado en su cotización, habiendo recortado un 4,5%, acumulando así una caída del 24,3% desde principio del año. A la par de los principales índices los ETFs vinculados a renta fija cayeron en promedio un 5,6% ante el reforzamiento por parte de la Reserva Federal de los Estados Unidos (Fed) de su camino de endurecimiento de la política monetaria.

• En julio se reportó un aumento del 0% de la inflación respecto a junio, un dato que sorprendió positivamente dado que las previsiones la situaban en 0,2%. Así, de manera interanual (ia.), la inflación se situó en 8,5% ya siendo el quinto mes consecutivo por encima del 8%. Esta baja respecto al 1,3% de junio se debió principalmente por la caída en los precios de energía en lo que fue el mes, reflejado en la caída de 7,7% visto en la categoría de precios de combustibles. Por ende, si esta caída sostenida en precios de commodities continua, la inflación podría comenzar a descender de manera continua. Por su parte, el índice núcleo (excluye precio de energía y comida) aumentó en julio un 0,3% respecto a junio, también sorprendiendo de manera positiva. Este indicador es clave porque es que sigue los responsables de la política monetaria y habría mostrado cierta cautela en la desaceleración de la inflación. Igualmente, considerando que el objetivo de inflación es del 2% anual, la Fed podría continuar con este proceso de suba de tasa de interés en lo que resta del año con el fin de poder doblegar la inflación.
• En línea con esto, y tras un rally de mercado donde se estimaba un giro en la política monetaria, el viernes 26 de agosto, en el simposio anual conocido como “Jackson Hole”, el presidente de la Fed Jerome Powell dio un contundente mensaje sobre los próximos pasos del ente. En líneas generales, el Presidente aseguró que el Comité buscara sostener una política monetaria dura por un período prolongado, enfatizando que recuperar la estabilidad de precios es un proceso arduo y que requiere de plazos extendidos. En este sentido, remarcó la necesidad de llevar la tasa de política monetaria a un terreno restrictivo a pesar de los efectos que pueda tener sobre la economía real, siempre considerando que la inestabilidad de precios es el mayor riesgo al crecimiento sostenido. A su vez, considerando los datos positivos de julio, Powell aseguró que uno o dos meses de datos positivos no son suficientes para un cambio de postura, y que la clave yace en poder anclar expectativas de manera contundente. Citando lo ocurrido en la década del ´80, el Presidente aseguró que una baja de tasas prematura podría corrocionar la credibilidad de la Fed, deshacer el trabajo ya echo, y desanclar expectativas por un periodo más prolongado.
• En línea con esto, los datos de empleo de junio le otorgan un buen margen a la Fed, dado que marcaron una baja en el desempleo respecto a junio. un mercado laboral muy fuerte, pero con presiones inflacionarias a corto plazo. Según lo reportado por la Oficina de Estadísticas Laborales, el desempleo se situó en 3,5%, valor inclusive por debajo de lo registrado en la pre pandemia. Igualmente, a esto se le sumó la cantidad de empleos creados, el dato que mejor evidenció el buen estado del mercado laboral, registrando 528 mil puestos de trabajo creados, considerablemente por encima del estimado de 250 mil. Así, la economía americana recuperó todos los puestos laborales de la pandemia, un hito importante en lo que tiene que ver con los objetivos de la Fed. A este panorama se le suma que la tasa de participación laboral (adultos que trabajan o activamente buscan trabajo) no está volviendo al valor pre pandemia (63,4%), situándose en 62,1%, lo cual significa que no se logran cubrir todos los puestos laborales ofrecidos por empleadores, generando presión sobre salarios. Este último registro un aumento ia. del 5,2%, que sí bien se encuentra por debajo de la inflación está muy lejos del promedio histórico y no es consistente con el objetivo de 2% de inflación de la Fed. Por ende, estos datos de empleo dan señales de que la Fed tendría mayor espacio e incentivo para continuar con el proceso de endurecimiento de tasas de interés a pesar de la baja en inflación. 
• En este contexto de suba de tasas, la economía real continúa mostrando señales de desaceleración, con ciertos indicadores reflejando de manera directa la coyuntura monetaria. En el reporte preliminar de PMIs (Índice de Producción Manufacturera por sus siglas en ingles) para agosto, S&P reportó una caída general en todos los sectores. En lo que tiene que ver con el índice industrial, este cayó de 52,8 en julio a 51,3, y servicios de 47,3 a 44,1. Sí bien la industrial continúa por encima de los 50 (por debajo es contracción), viene cayendo de manera sostenida desde mayo del 2022, y el informe destaca que la caída en la demanda agregada junto con los persistentes problemas de logística e inflación continuarán afectando de manera negativa este indicador. A su vez, vale destacar que el informe hace mención a que las empresas han comenzado a congelar procesos de contratación de empleados, un cambio en la tendencia de lo que venía siendo el último año. Por su parte el Índice de Confianza del Consumidor medido por la Universidad de Michigan, mostró una mejora respecto a julio, aunque continúa en valores históricamente bajos. Por un lado, el sentimiento actual cayó de manera interanual un 17%, situados en 58,2, y las expectativas cayeron interanualmente un 10%. La suba respecto a julio se debió principalmente, según el Informe, a la mejora en la inflación y la caída en los precios del petróleo, pero advierten sobre su estado débil de cara un panorama macroeconómico más complicado.

Panorama local

• La dinámica de este mes en términos macroeconómicos estuvo fuertemente influenciada por las expectativas generadas por la asunción de Sergio Massa como Ministro de Economía, pero limitadas por las variables financieras y monetarias. Igualmente, a pesar de ciertos anuncios que el mercado tomo como favorable, la dinámica continua en un sendero similar y con ciertos aspectos a resolver aún.
• A mediados de mes el INDEC difundió los datos de inflación de julio, siendo la medición mensual más elevada desde la salida de la convertibilidad (2001), marcando un 7,4% con una variación interanual del 71%. Este fuerte aumento se debió al desanclaje de expectativas ocurrido tras la salida de Martin Guzmán a principios del mes anterior sumado ya a un panorama de inflación elevada. Así, el acumulado en lo que va del año es del 46,2%, siendo el más elevado desde 1991, el año del comiendo de la convertibilidad. Esta dinámica actual se reflejada en el índice núcleo, donde marco un aumento mensual del 7,3%, un aumento importante del 5,1% de junio.
• Este deterioro en expectativas se vio reflejado en el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) de julio difundido por el BCRA donde las consultoras económicas ajustaron su previsión en 14 puntos porcentuales (pp.), previendo que la inflación del año será del 90,2%.A esta dinámica se prevé que el 2023 también registre valores elevados, con los próximos doce meses un 85,7% y para todo el año un 78,1% anual. Observando las estimaciones de los próximos meses, se puede esperar que agosto también registre un valor elevado, y que después converja a una variación mensual del 5%. Lo importante a destacar sobre esto es que, similar a lo visto en marzo, se espera que la inflación en julio sea un “pico” y después convergerá, pero esta vez el “piso” será mayor (en ese entonces se previa un “piso” del 3%), dando evidencia del empeoramiento de la dinámica inflacionaria.
• Por su parte los datos fiscales de julio mostraron una fuerte mejora respecto a lo que venía siendo la dinámica del año, pero con una estrategia no sostenible en el tiempo. Cabe recordar que en julio la cartera de Economía estuvo a cargo de Silvina Batakis (hoy presidenta del Banco Nacion), llevando a cabo un recorte respecto a julio del 2021, habiendo reportado un déficit primario de 75 mil millones de pesos, una caída respecto a los 98 mil millones del año pasado. Considerando que no se llegó a la primera meta del FMI del año, esta caída represento un cambio de panorama a priori, pero el desagregado de los datos muestra una imagen distinta. Se puede argumentar que la ex Ministra “piso caja”, es decir, no llevo a cabo pagos y trasferencias del Estado Nacional a otros entes, licuando así gastos con la inflación elevada de julio. Esto se vio en los elementos de “Subsidios al transporte” y “Transferencias a provincias”, donde el aumento interanual fue del 4,9% y del 17,1% respectivamente, muy por debajo de la inflación y de lo reportado en meses anteriores. Así, entendemos que no es una medida sostenible en el tiempo dado que eventualmente los pagos se deberán ejecutar. Así, el déficit acumulado en lo que va del año es de 887 mil millones de pesos, aproximadamente la mitad de lo estipulado con el FMI para el 2022, lo cual tomando en cuenta los próximos meses, si se busca cumplir se deberán hacer los ajustes pertinentes a las cuentas del Estado. En línea con esto, por el momento el Ministro Massa ha hecho una serie de anuncios y políticas encaminadas en ese sentido (segmentación de tarifas), pero no es claro cuál será el ahorro total del Estado una vez que se implementen.
• En términos de acumulación de reservas, a lo reportado a la fecha por el BCRA, agosto ha sido un mejor mes respecto a julio, pero continúa muy por debajo de lo acordado con el FMI. El saldo por parte de la entidad ha sido de vendedor, habiendo vendido USD 562 millones, pero con varias ruedas positivas, pero de pequeños montos. Así, en lo que va del año, el BCRA ha logrado acumular USD 34 millones, un 0,8% respecto al mismo periodo de tiempo del año pasado y muy por debajo de lo pactado con el FMI para septiembre, unos USD 3.450 millones. Sí bien los pagos de la cuenta energética han sido abultados, el precio relativo del tipo de cambio oficial (TCO) a otros factores de la economía generan incentivos a su acceso, lo cual ha llevado a que no haya sido un buen año para el BCRA a pesar de las restricciones impuestas. Por su parte el TC oficial se ha devaluado un 5,8% en lo que va del mes, a un ritmo anualizado promedio del 86% diario, levemente debajo de la inflación estimada anualizada del mes de agosto, que se sitúa en 6,0%, pero a mayor ritmo que en meses anteriores. Justamente, si comparamos la evolución de la inflación y el tipo de cambio desde diciembre del 2019 a la fecha, la inflación ha aumentado 85pp. más que el tipo de cambio oficial. Las consecuencias de esto se ven reflejado en la balanza comercial, donde en julio se registró un saldo negativo de USD 437 millones, con las importaciones habiendo aumentado un 43,7% ia., siendo así el segundo mes consecutivo de saldo negativo.
•  Sí bien el dólar CCL llego a estar por encima de los 300 pesos en algunas ruedas, esto se debió en parte por la salida del fondo Tempelton (según reportaron los medios) tras descargar su posición del bono de tasa fija TO26.Analizando cómo se encuentra el tipo de cambio entre las bandas de dólar de convertibilidad (pasivos monetarios/RRII) y las tenencias privadas ajustadas por reservas (M3 privado/RRII), el CCL se encuentra un 4,1% por debajo de la banda inferior, debajo del promedio histórico de estar un 9,0% por encima. Igualmente, no hay una explicación teórica del mismo ya que hoy no tenemos un régimen de convertibilidad, pero entendemos que el mercado lo mira como un termómetro de si los pesos crecen a un velocidad mayor o menor. Desde el punto de vista del tipo de cambio real bilateral con Estados Unidos, cerró el mes de agosto en 293, un 23% debajo de su valor máximo desde la salida de la convertibilidad, una caída respecto a julio, pero en valores históricamente elevados. Por ende, sí bien el CCL se encuentra con menor presión a la baja, entendemos que no habrá movimientos fuertes al alza en el próximo mes dado que después de saltos en las cotizaciones hay periodos extendidos de relativa calma. Igualmente, ante un cambio en expectativas no descartamos que se pueda reflejar en un aumento de la cotización.
• En términos de deuda local, el canje presentado a principios de agosto por parte del Ministerio de Economía reconfiguro el perfil de vencimientos para lo que queda del 2022 y el 2023. El 11 de agosto, se canjearon casi dos billones de pesos con vencimientos en agosto, septiembre y octubre por nuevos bonos duales con vencimientos en junio, julio, y septiembre del 2023. Por ende, se redujo la carga de deuda en un 75% para este estos próximos meses, pero en contraste aumentaron un 44% para el año siguiente. A esto se le suma que al haberse canjeado letras de descuento (Ledes) por estos nuevos bonos duales, la cantidad de deuda indexada aumento considerablemente, sumándose ya al hecho de que hasta julio un 81% de la deuda en pesos estaba indexada por CER. A su vez, entendemos que aproximadamente el 70% de la deuda canjeada era del Sector Publico, lo cual vemos como un escenario probable que a vencimiento se canje los nuevos bonos emitidos. En este contexto, el tesoro logro en la última licitación del mes una tasa de refinanciamiento del 182%, habiendo ofrecido cuatro instrumentos, entre ellos dos Ledes con tasas efectivas anuales cercanas al 100%.Por ende, para lo que resta del año, estimamos que el Tesoro lograra afrontar con éxito los vencimientos restantes siempre y cuando continúe ofreciendo tasas superiores a las ofrecidas en el mercado secundario.
• En este contexto, buscamos continuar con la estrategia de devengar tasa en pesos. Al mismo tiempo mantenemos participación en el mercado local para los perfiles con mayor tolerancia al riesgo dado que el mercado ya descontó gran parte de los riesgos, y volvemos a incorporar cierta exposición al mercado estadounidense.