En este informe de frecuencia mensual proponemos tres portafolios que esperamos sirvan de guía para los inversores. Cada uno de ellos se ajusta mejor a las necesidades de un inversor de perfil Conservador, Moderado y Agresivo respectivamente.

• El rendimiento (en pesos) del último portafolio (mes de junio) fue del 13,4% para el conservador, 6,9% para el moderado y 3,8% para el agresivo. Medidos en dólares, el rendimiento fue negativo para los tres portafolios afectados por la fuerte suba del tipo de cambio financiero (-3,4% conservador, -8,9% moderado, -11,6% agresivo) aunque superando a la inflación esperada para el periodo.
• Cabe destacar que, en el acumulado de los últimos 12 meses, el rendimiento en pesos del portafolio conservador fue 52,1%, moderado 44,9% y el agresivo 52% ubicándose por encima del dólar en los tres casos (5,9%, 1% y 5,9% respectivamente) pero por debajo de los altos niveles de inflación en los tres casos.

Perfil Conservador

A diferencia del mes anterior, bajamos la participación en renta variable para asignarlo a mayor liquidez. Además, tomamos ganancia de Verizon. En instrumentos de renta fija, para la parte en dólares proponemos alternativas de menor monto incorporando un FCI y en la parte en pesos diversificamos incorporando instrumento ajustable Badlar de CABA.

Perfil Moderado

A diferencia del mes anterior, bajamos la participación en renta variable para asignarlo a mayor liquidez. Además, tomamos ganancia de Verizon y Pepsico e incorporamos ETF de Emergentes. En instrumentos de renta fija, para la parte en dólares proponemos alternativas de menor monto incorporando un FCI y en la parte en pesos sumamos el bono CER TX23.

Perfil Agresivo

A diferencia del mes anterior, bajamos la participación en renta variable para asignarlo a mayor liquidez. Además, tomamos ganancia de Verizon y cerramos por Stop Loss Mercado Libre. En renta variable, incorporamos ETF de Emergentes y Alibaba (China). En instrumentos de renta fija, para la parte en dólares mantenemos mientras que en la parte en pesos rotamos a bonos CER 2024.

Sobre los portafolios sugeridos

• En este informe de frecuencia mensual proponemos tres portafolios que esperamos sirvan de guía para los inversores. Cada uno de ellos se ajusta mejor a las necesidades de un inversor de perfil Conservador, Moderado y Agresivo respectivamente.
• Al momento de concebir estos portafolios, pensamos en inversiones de mediano a largo plazo por lo que privilegiamos la situación macroeconómica y un análisis Top Down (que comienza con una visión global, para luego pasar a la selección sectorial y por último las empresas) por sobre las compras de oportunidad. Partiendo de portafolios anteriores, mes a mes proponemos algún cambio en la composición de los mismos (en caso de corresponder) para ajustar mejor las inversiones a los hechos ocurridos en el período desde la emisión del último reporte.
• Al tratarse de portafolios para Argentina incluimos solamente los activos que puedan operarse localmente aunque activos extranjeros con operatoria local como los CEDEARs pueden formar parte del portafolio ya que permiten diversificar el riesgo, invertir en sectores que no tienen representación en el mercado local y tener una posición dolarizada.

Internacional

Junio no ha sido positivo en los índices bursátiles, que fueron golpeados principalmente por las subas de tasas de interés y los riesgos de una desaceleración económica en el mediano plazo. En torno a esto, la Fed aumentó nuevamente la tasa de interés de referencia, esta vez en 75 puntos básicos (mayor suba en 30 años), y la economía real ha comenzado a mostrar señales de desaceleración.

• Observando a los principales índices, en junio, el S&P 500 cayó un 7,9%, dando así el peor comienzo desde 1962 con una caída acumulada del 21%. Mientras tanto, el NASDAQ también vio caídas en sus cotizaciones, habiendo caído un 8,1% en el último mes. No pudiendo diferenciarse de este panorama, en promedio los ETFs de renta fija también cayeron en junio, pero en menor medida, con un promedio del 3,7%.
• A principios de junio se divulgó el dato de inflación de mayo que fue peor a lo esperado, reportando un aumento del 1,0% respecto al mes anterior y situándose en 8,6% interanual. Observando el desagregado de los datos, el aumento de este mes se debió principalmente a los precios de la energía, representado un aumento del 3,9% respecto a mayo, con el combustible habiendo aumentado en 16,9%. Por otro lado, la inflación núcleo, que mide todo menos alimentos y energía se registró también por encima de las previsiones del mercado, que comparado a abril, el indicador registró un aumento del 0,6%, y el interanual se situó en 6,0%. En todas las categorías, principalmente las que representan bienes durables y costo de viviendas, el índice registró aumentos, dando señal de que la economía americana continúa en proceso inflacionario elevado. Hay que tomar en cuenta que estos bienes sí bien son afectados por los precios de la energía, principalmente son afectados por la política monetaria y las expectativas a futuro. 
• En base a este dato, el miércoles 16 de junio, la Reserva Federal de los Estado Unidos (Fed) anunció un aumento de la tasa de interés de referencia en 0,75%, llevándola del rango de 0,75%-1,00% a 1,50%-1,75%, coincidiendo así con las expectativas de mercado. Tomaron esta medida más drástica dado que el objetivo principal del ente es llevar la inflación a un 2%. El presidente de la Fed destacó que el Comité continúa viendo a la economía en un buen estado y que el mercado laboral continúa fuerte, por lo que ven mayor espacio para una política monetaria más restrictiva en caso de que haga falta para controlar la inflación. A este panorama, se suma que el desempleo de mayo se situó en 3,6%, prácticamente en niveles pre pandemia, y muestra signos de que aún hay más espacio para el crecimiento. En unas recientes declaraciones, el miembro más hawcksish de la Fed Jim Bullard destacó ese último punto y puso en foco que cree que los hogares americanos tienen la espalda necesaria para poder transitar un periodo de política monetaria más agresiva sin necesariamente sufrir un empeoramiento en su calidad de vida.
• A este panorama de aumento de tasas de interés se le suman crecientes señales de desaceleración económica. El PMI bajo a 52,4 en junio de 57 en mayo, situándose por debajo de las expectativas del mercado (56). Así, se concreta ya el tercer mes consecutivo de baja, volviendo a niveles de 2020. La caída, según el reporte de S&P, se debió a la inflación, la escasez de materiales, y retrasos en la entrega de productos. Este deterioro en las condiciones de la industria se le suma también el de la confianza del consumidor, medido por la Universidad de Michigan, que en junio registró una caída del 14% respecto a mayo, siendo así el peor mes desde que se comenzó a registrar la serie. El reporte destaca que los consumidores están sumamente preocupados por la inflación, y ya varios han mencionado sobre el efecto negativo que está teniendo sobre sus ingresos en términos reales.
• En otro aspecto de la economía, el inmobiliario, el Índice de Case-Shiller de abril reportó una leve desaceleración en términos mensuales, 1,4% comparado al 2,1% de marzo, pero continúa dando por encima de la inflación. A estos aumentos en términos reales de los precios de las viviendas se le suman las tasas hipotecarias más altas desde el 2008, por encima del 5%, lo cual comenzara a golpear sobre esta industria de gran tamaño. Finalmente, en concordancia con este panorama, según un estudio de la Fed de Nueva York, la probabilidad de un escenario de “soft landing” (Fed logre subir tasas sin inducir una recesión) se redujo a un 10%, y prevé crecimiento negativo para el 2022 y 2023, en 0,6% y 0,5% respectivamente.

Panorama local

En lo que respecta al panorama local, el dato de inflación de mayo mostró un nivel elevado, que según el Indec se situó en 5,1% respecto a abril y el interanual (ia.) en 60,7%, cumpliéndose ya doce meses consecutivos con inflación por encima del 50%, y con un acumulado en lo que va del 2022 de 29,3%. Hacia adelante, se estaría observando un piso elevado en torno al 4%-5% mensual con mucha sensibilidad, tal lo estimado por el Relevamiento de Expectativas de Mercado del BCRA. Mirando hacia junio, las consultoras prevén un valor similar en torno al 5%, poniendo énfasis en los aumentos de los regulados y una núcleo (medición de precios no volátiles) que muestre valores similares. Sobre este último punto, en mayo el núcleo estuvo nuevamente por encima del índice general (5,2%), dando señales de que el fenómeno inflacionario persiste.

• Referido a los mercados locales, junio se caracterizó por movimientos fuertes en las curvas de las letras y los bonos que ajustan su capital por inflación (CER), rearmando el panorama respecto a la deuda en pesos del gobierno nacional. A principios de mes, las cotizaciones de estos instrumentos vieron caídas en su cotización, con el tramo largo de la curva (por 2024) siendo el más afectado. Igualmente, todos fueron golpeados, con el tramo corto (2022) habiendo caído un 2,3% en promedio, el tramo medio (2023) un 8,0% en promedio, y el largo un 16%. A este efecto, los rendimientos de los bonos pasaron a ser positivos después de meses donde los instrumentos ya perdían contra la inflación, con el caso del TX23 (vencimiento en marzo del 2023) pasando en dos semanas de estar en CER-3% a CER+7,4%.
• Esta caída fue causada por la preocupación sobre el futuro de la financiación del gobierno nacional en el próximo año y medio. Con los bonos CER habiendo sido los más solicitados por el mercado en lo que va del año, pasaron de representar un 27,3% de la deuda bruta en pesos en 2019 a un 61,2% en mayo de este año, superaron en rendimiento al Merval y a los bonos soberanos (ajustado por dólar MEP). A esta divergencia se le sumo que la tasa de refinanciamiento del tesoro se viene reduciendo, y los bonos solicitados son cada vez más cortos en vencimiento. A su vez, con un posible efecto estacional de salida de fondos para pagos de empresas, el temor de un posible problema de pagos de la deuda se adelantó hacia 2022 cuando el mercado lo tenía preciado para el 2024 (el spread de TX23 con TX24 se mantuvo positivo por varios meses), generando una salida fuerte de los fondos comunes de inversión. Igualmente, en nuestro escenario base, no consideramos que existe un problema de deuda para los próximos doce meses y existe la posibilidad de que el mercado haya tenido una sobrerreacción en el tramo corto de la curva CER.
• A este nuevo escenario en la deuda local se le suman los resultados fiscales, monetarios, y de acumulación de reservas, que darían indicios de que los objetivos acordados Fondo Monetario Internacional (FMI) no se cumplirían. Con los resultados fiscales de mayo, donde el déficit primario se situó en 191MM de pesos, en lo que va del año el acumulado esta en 464MM pesos, dejando un margen reducido para junio tomando en cuenta que el acuerdo fijaba este parámetro en 566MM para esta altura del año. Así, en un mes donde el déficit normalmente es más elevado por factores estacionales (energía y aguinaldo del sector público) sumado a la segunda cuota del refuerzo adicional anunciado, es poco probable que se cumpla esta meta fiscal. En el frente monetario, tal lo visto en mayo, en junio los adelantos transitorios del BCRA al Tesoro continuaron, acumulando hasta mitad de mes unos 282MM de pesos, y en lo que va del año 662MM. A pesar de que el BCRA “canceló” parte de esto vía la utilización de Derechos Especiales de Giro (DEGs), si el FMI no diese el visto bueno sobre esta transacción ya el tesoro hubiese utilizado un 70% de lo habilitado por el acuerdo, en caso de que sí se acepte, estaría en un nivel de 36%. Independiente de esto, la utilización de este método de financiación ya se encuentra por encima de lo visto a esta altura del año pasado. Finalmente, por el lado de acumulación de reservas, junio fue otro mes complicado para el Banco Central, habiendo vendido 325 millones de USD hasta el día 22, situándose en 573 millones de USD para el año, lejos del pactado. A pesar de esto, creemos que el FMI dará buen visto en la revisión y habilitará el desembarco de fondos, con el escenario más probable siendo una readecuación de las metas de manera tal que el acuerdo se pueda acomodar en torno a estos valores.
• La validación implícita de que el acuerdo con el FMI no se cumplirá junto con el desarme de posiciones fuertes en el mercado CER ha llevado a que los dólares financieros en junio hayan visto aumentos en su cotización. Por su parte, desde el comienzo de junio a la fecha, el dólar MEP subió un 15,1%, pasando de 208,6 a 240,1 pesos por dólar, y el CCL un 15,9% aumentando de 210,8 a 244,4 pesos por dólar. A pesar de este aumento, analizando cómo se encuentra entre las bandas de dólar de convertibilidad (pasivos monetarios/RRII) y las tenencias privadas ajustadas por reservas (M3 privado/RRII), el CCL se encuentra un 10,4% por debajo del dólar de convertibilidad cuando su promedio histórico es estar un 9,5% por encima. Esto se debe a que en junio se vio un fuerte aumento en los pasivos monetarios. No hay una explicación teórica del mismo ya que hoy no tenemos un régimen de convertibilidad, pero entendemos que el mercado lo mira como un termómetro de si los pesos crecen a un velocidad mayor o menor.
• La suma de estos eventos ha llevado a que el riesgo país llegue a valores elevados, situándose en torno a 2500 puntos, un fuerte aumento respecto al 1914 de principios de mes. Un escenario local complicado, sumado a un escenario internacional donde los capitales están yendo a activos más seguros en detrimento de mercados emergentes, los bonos soberanos en dólares han caído fuertemente. Lo más castigados han sido los de ley local con plazo de vencimiento más corto, con el AL30 cayendo un 21,8. La ley extranjera tampoco fueron inmunes a este escenario, con el GD30 cayendo un 20,3%, cotizando en torno a los USD 23,5. Así, el rendimiento promedio de los bonos se sitúa en máximos históricos, aproximadamente un 32%, con escenarios pocos favorables ya descantados.
• En este contexto, proponemos mantener o disminuir levemente participación en renta variable norteamericana (privilegiando liquidez), al mismo tiempo que mantenemos participación en el mercado local para los perfiles con mayor tolerancia al riesgo dado que el mercado ya descontó gran parte de los riesgos.