Desde julio, como cliente de invertirOnline vas a poder acceder a través de tu cuenta de Argentina a la operatoria de Obligaciones Negociables. En este informe te contamos las particularidades de este producto financiero, el contexto actual de su negociación, las características de los principales emisores y algunos tips y recomendaciones para que tengas toda la información necesaria al momento de invertir.

Descripción del instrumento

• Las Obligaciones Negociables (ONs) son instrumentos de deuda emitidos por empresas, que representan un contrato de préstamo entre la empresa y el inversor. Las condiciones de emisión de las ONs pueden variar de un emisor a otro y son especificadas en un documento conocido como prospecto de emisión, que se publica al momento de requerir la autorización de oferta pública y cotización en el ámbito bursátil.
• En este documento se detallan aspectos como el valor nominal a ser colocado, la moneda de denominación y de pago, la tasa de interés y la periodicidad de los cupones de renta, la fecha de vencimiento, la forma de amortización del capital, la legislación y el monto mínimo de operación. A su vez, pueden ser emitidas en forma individual o a través de un programa global, donde la empresa queda autorizada a emitir una o más series de la misma ON en el momento que lo solicite.
• Habitualmente, a las ONs se las conoce como bonos corporativos, ya que comparten gran parte de sus características con los títulos públicos emitidos por los Estados, conocidos como bonos soberanos o subsoberanos, según sean emitidos por gobiernos nacionales o provinciales. Es por eso que las medidas de rendimiento y riesgo como la tasa interna de retorno (TIR), el rendimiento corriente y la duración modificada (DM) aplican del mismo modo al análisis de este tipo de bonos.

Por otro lado, y a diferencia de la mayoría de los títulos públicos, las ONs se caracterizan por presentar algún tipo de garantía. En este sentido, el Instituto Argentino de Mercado de Capitales (IAMC), distingue las siguientes:

Por último, cabe destacar que, las Obligaciones Negociables pueden ser operadas en dos instancias, en el mercado primario con la suscripción de la ON que se está emitiendo, y en el mercado secundario con la transacción de la ON entre inversores. 

• Si bien existen ONs en pesos en el mercado, actualmente se destacan aquellas que son en dólares a tasa fija, ya que presentan una mayor liquidez para ser operadas y porque son una de las pocas alternativas que hay en el mercado local para invertir en dólares.
• No obstante, es importante tener en cuenta que este tipo de ONs, cuyos flujos de fondos son en dólares (pagan los cupones de renta y amortizan el capital en dólares), se pueden adquirir tanto con pesos como con dólares. Las que se negocian en pesos tienen la letra “O” al final del ticker, mientras que las que se negocian en dólares tienen la letra “D” al final del ticker.
• Dado que el mercado secundario de ONs es poco profundo, resulta valioso conocer en qué medida se estuvieron negociando las ONs en dólares más relevantes. Para el período que va desde el 04/01/2021 al 31/05/2021 (los primeros 5 meses del año), que comprende 99 ruedas bursátiles, los valores negociados en el segmento PPT (Prioridad Precio Tiempo) a plazo normal (con liquidación en 48hs) son los siguientes:

• De las ONs presentadas se puede apreciar que, en su mayoría, tienen un alto porcentaje de ruedas operadas, pero con no muchas operaciones promedio por rueda.
• Si sumamos los montos negociados en moneda homogénea (para el cálculo tomamos un tipo de cambio de $160), encontramos que durante este período la ON de IRSA cuyo ticker en dólares es RPC2D fue por lejos la más operada (19,5 millones de dólares), seguida por la ON de Arcor, RCC9D (9,7 millones de dólares), y por la ON de Pampa Energía, PTSTD (7,9 millones de dólares).
• En cuanto las empresas emisoras, predominan aquellas del sector de energía (YPF, Tecpetrol, Pampa Energía, Vista Oil & Gas, Pan American Energy, Compañía General de Combustibles (CGC), Capex y Genneia) por sobre el resto de los sectores.

Medidas del BCRA

• Como parte de un paquete de medidas destinadas a evitar la salida de divisas del mercado oficial de cambios, el 15 de septiembre de 2020 el BCRA estableció nuevos lineamientos y bases para la reestructuración de deudas financieras del sector privado en moneda externa.
• El marco establecido se enfocó sobre las empresas con vencimientos mensuales superiores a 1 millón de dólares y consideró la posibilidad de la cancelación de hasta el 40% de los vencimientos de capital a partir del acceso al mercado de cambios (es decir, comprando dólares al tipo de cambio oficial), debiendo las empresas reestructurar o cancelar con recursos propios el resto de los vencimientos de capital.
• Estas restricciones para el pago total de la deuda privada se habían establecido inicialmente para el período comprendido entre el 15 de octubre del año pasado y el 31 de marzo de 2021, sin embargo, el 25 de febrero de 2021, se comunicó que la medida se extendía hasta el 31 de diciembre de 2021 con algunos cambios.
• Se elevó de 1 a 2 millones de dólares los vencimientos mensuales que deben ser reprogramados y se liberó de esa obligación a las empresas que a lo largo de 2020 reestructuraron sus deudas bajo la misma indicación del BCRA y que este año enfrenten vencimientos de esas reprogramaciones. 
•  Si bien, de acuerdo a lo comunicado por el mismo BCRA, en la primera etapa que finalizó en marzo de este año, ninguna empresa del conjunto de cuarenta alcanzadas tuvo dificultades para cumplir con lo determinado por la medida descripta, esta regulación de la máxima autoridad monetaria sienta un precedente de aquí en adelante. Esto implica un riesgo adicional al invertir en ONs, al margen de los riesgos propios inherentes a las características de este instrumento financiero.

Tratamiento impositivo

 Las ONs argentinas con oferta pública para persona humana se encuentran exentas del Impuesto a las Ganancias, mientras que están gravadas para el Impuesto sobre los Bienes Personales a diferencia de los títulos públicos emitidos por los Estados Nacionales y Provinciales.

El presente informe representa un buen punto de partida para conocer las características de las Obligaciones Negociables, el contexto actual en la negociación de las ONs en dólares y las principales empresas emisoras del mercado (ver detalle en el anexo). Sin embargo, de forma diaria se dispone, en la quinta sección del Informe diario de Bonos y Tasas, con la información de las ONs disponibles para operar en el mercado secundario, y toda una serie de datos que caracterizan a cada ON en particular para optimizar la toma de decisiones.

Tips para el armado de una cartera de ONs

• Al igual que al armar un portfolio de inversión, la diversificación aparece como uno de los principios fundamentales al momento de invertir en ONs por lo que creemos que resulta óptimo no concentrar el capital en un solo título sino más bien dividir el capital entre diferentes ONs de distintos emisores para mejorar la relación riesgo-retorno de la inversión total. 
• Verificar la liquidez para tener salida en caso de no ser un inversor que pretende mantener los títulos hasta su vencimiento.
• Evitar aquellas ONs con vencimiento en 2021, debido a que están sujetas a reestructuraciones por las medidas del BCRA mencionadas en el apartado anterior. Por otro lado, privilegiar aquellas ONs con vencimiento entre 2022 y 2024 parece una buena idea, ya que a partir del 2025 y hasta el año 2035, los vencimientos de bonos en dólares del sector público con el sector privado no bajan de los 7.000 millones de dólares anuales, alcanzando un pico en 2028 de casi 10.500 millones de dólares. Este perfil de vencimientos tan abultado a partir del 2025, (y esto sin contar la reprogramación de los pagos por los préstamos del FMI y del Club de París) puede restringir el acceso al mercado de cambios por parte de las empresas si el BCRA así lo decide.
• Si bien cada empresa tiene sus particularidades y muchas de ellas mantienen un excelente historial de pago, todas se encuentran en el marco de un país riesgoso como Argentina por lo que creemos que cualquier cartera de ONs debería por lo menos tener una tasa interna de retorno no inferior al 6% anual. 

• Esta selección de ONs conjuga exposición a distintos negocios, vencimiento de las mismas entre 2023 y 2024, una TIR promedio de 7,2% (suponiendo que se invierte el mismo monto de dinero en cada una de ellas) y con 3 de 4 con ley extranjera (lo que significa una mayor seguridad jurídica con respecto a aquellas de ley local). 
• Dado que las ONs no son tan líquidas como los bonos soberanos o las acciones del panel líder, la amplitud en la dispersión de los precios negociados intradiarios suele ser mayor. Como consecuencia de esto elaboramos una tabla de sensibilidad para cada una de las ONs seleccionadas, de forma tal de tener una referencia de la TIR asociada al precio que se está pagando, según sea mayor o menor a la cotización de cierre en plazo normal del 28/06/2021.
• Es importante aclarar que la TIR no solo varía en función del precio sino también de la fecha de negociación (la fecha de compra), por lo que las distintas combinaciones de TIR y precio de las tablas se pueden tomar como referencia a 1 mes vista ya que en este plazo las TIRs no cambian sustancialmente, esto significa que las TIRs no cambian significativamente si compro la ON al precio especificado en cada caso hoy o dentro de un mes.

Mercado primario

Las emisiones de Obligaciones Negociables cuentan con un cronograma detallado sobre cómo se procederá con la licitación.

• Periodo de difusión: Durante esta etapa, el inversor accederá a todas las características de la licitación para analizar  la inversión.

• Licitación: Periodo de días durante los cuales el inversor podrá licitar, respetando el monto mínimo y la moneda de suscripción. Desde invertirOnline podes acceder desde Operar → Suscribir → Obligaciones Negociables.

• Liquidación: Momento en el que se efectiviza la operación. Cabe aclarar que, dependiendo la licitación, puede ser inmediata o después de uno o más días.   

*Es importante destacar que desde la plataforma de invertirOnline estarán disponibles aquellas licitaciones primarias de ONs seleccionadas por nuestro equipo.

Mercado secundario

• Se operan como cualquier acción o bono a través de nuestra plataforma indicando el símbolo, cantidad o monto a comprar y el precio.
• Debes recordar que las ONs cuyo ticker termina con una “O” se operan en pesos y aquellas cuyo ticker finaliza con una “D” se operan en dólares.

Tecpetrol

• Es una empresa subsidiaria del Grupo Techint dedicada a la energía y especializada en la exploración, producción, el transporte y la distribución de hidrocarburos, y en la generación de energía eléctrica.
• Constituye una de las principales operadoras en el yacimiento de Vaca Muerta en la cuenca Neuquina, donde produce gas no convencional en el área Fortín de Piedra y ya lleva invertidos más de USD 2.000 millones.
•  En los últimos años ha mostrado una mejora notoria en su perfil crediticio, con todos sus ratios de solvencia evolucionando de forma positiva año tras año. Con respecto a la rentabilidad de su negocio, el año 2018 representó un punto de inflexión ya que pasó a tener ingresos netos positivos, luego de dos años de pérdidas.

Pan American Energy

• Es una empresa especializada en la exploración y producción de hidrocarburos. Desde 2018, también participa en la refinación y comercialización de combustibles a través de Axion Energy. Entre 2001 y 2020 su producción de gas creció un 52% y su producción de petróleo se incrementó en un 30%.
• Tiene una participación del 17% en el mercado argentino de hidrocarburos y un 16% de participación en la comercialización de combustibles en el país.
• Se destaca la estabilidad de sus ratios de solvencia, a excepción del ratio que relaciona la deuda con los ingresos antes del pago de intereses, impuestos, amortización y depreciación, el cual sufrió un aumento considerable. En 2020 su rentabilidad se vio afectada por el derrumbe del precio del petróleo y por el congelamiento de los combustibles a nivel local por la emergencia sanitaria.
• Recientemente, colocó exitosamente un bono por USD 300 millones y, en paralelo, adelantó el pago de una ON con vencimiento el 7 de mayo, lo que da cuenta de su sólida posición en el mercado de capitales.

Vista Oil & Gas

• Es un operador independiente que se dedica a la producción de petróleo (shale oil) y gas no convencional (shale gas). Sus activos están ubicados mayoritariamente en la Cuenca neuquina de la formación de Vaca Muerta y se erige como el quinto productor y operador de petróleo de Argentina.
• La empresa es liderada por el ingeniero Miguel Galuccio, ex CEO de YPF.
• Entre los ratios analizados, sobresalen sus amplias pérdidas en 2020 dadas por el margen de beneficio neto. No obstante, si bien desde su concepción no logró obtener un resultado neto positivo en sus operaciones al cierre de cada ejercicio fiscal, en el mercado se la concibe como una empresa con gran potencial que continuamente busca nuevas oportunidades de inversión e innovación.
• Sus ratios de solvencia se deterioraron el último año, pero no se ubican en niveles muy distintos a otras empresas con operaciones en Latinoamérica.  

YPF

• Es la principal empresa productora de hidrocarburos del país, con una participación que supera el 35% del mercado argentino de petróleo y gas.
• También produce energía eléctrica a través de YPF LUZ y crea soluciones tecnológicas para la industria desde Y-TEC. Concluyó el 2020 con 26 millones de barriles de shale oil y 9,7 millones de petróleo convencional.
• La compañía tiene una composición societaria mixta, en la que el Estado argentino posee el 51 % de las acciones y el 49 % restante cotiza en la Bolsa de Buenos Aires y Nueva York.
• Al igual que la gran mayoría de las empresas a nivel mundial dentro de la industria de petróleo y gas, el margen de beneficio neto fue negativo para YPF el año pasado. En cuanto a su solvencia, se observa un menor apalancamiento financiero, pero un aumento significativo de la deuda con relación a su EBITDA.

Compañía General de Combustibles 

•  Es una empresa petrolera argentina, parte del holding Corporación América, que desde 1920 se posiciona dentro de las líderes en la actividad exploratoria y de explotación de hidrocarburos tanto en el territorio argentino como a lo largo de Latinoamérica- y en el transporte troncal de gas a lo largo de Argentina, Chile y Brasil.
•  Sus ratios de solvencia tuvieron una mejora significativa a partir de 2018, los mismos demuestran un claro desendeudamiento. En 2019 obtuvo un margen de beneficio neto muy bueno si la comparamos con sus competidores (Tecpetrol, Vista Oil & Gas, Pan American Energy e YPF) y en 2020 no incurrió en pérdidas, pese al contexto adverso de la industria.

Pampa Energía

• Es una compañía energética que participa en la generación y transmisión de energía eléctrica, y desarrolla actividades de exploración y producción de gas y petróleo.
• Asimismo, la compañía participa en el transporte de gas como cocontrolante de la empresa TGS, que opera el gasoducto más extenso de América Latina. A principios de año concretó la venta de Edenor, empresa con la cual participaba también de la distribución de energía.
• Con la actualización tarifaria producida durante el gobierno de Macri su rentabilidad sin dudas que mejoró, sin embargo, el año pasado sufrió una merma en la misma como consecuencia del congelamiento del precio mayorista de la energía que llevó adelante el nuevo gobierno.
• Con respecto a los ratios de solvencia, si bien su deuda viene aumentando con relación al EBITDA, esta medida de ingresos llega a cubrir más de 3 veces los gastos en intereses según el último dato (EBITDA/Gastos en intereses 2020 = 3,16).

CAPEX  

• Es una empresa argentina integrada dedicada a la exploración y explotación de hidrocarburos, y a la generación de energía eléctrica, térmica y renovable.
• Su plataforma de negocios diversos le permite tener una fuente de ingresos diversificada que incluye clientes tanto del mercado local como del mercado mundial.
• Si bien sus ratios de solvencia se vieron un tanto deteriorados en los últimos dos años, es de remarcar como aspecto positivo la estabilidad de los mismos. Su beneficio neto se mantiene en terreno positivo, pero con una tendencia descendente desde 2018 cuando su margen fue de 27,6%.

Genneia

• Es una empresa que se dedica a la generación eléctrica a partir del aprovechamiento integral de los recursos renovables, más específicamente a través de parques eólicos de gran escala, centrales de generación térmica con biocombustibles y unidades térmicas tradicionales.
• Se establece como la compañía líder en la provisión de soluciones energéticas sustentables en Argentina, superando el 25% de la capacidad instalada de energía eólica del país.
•  Luego de dos años con márgenes negativos, en el ejercicio 2020 obtuvo un margen del 7,5% y un retorno sobre el capital accionario del 8,9%.
• A su vez, el año pasado mejoró sus ratios de solvencia, aunque todavía exhibe un elevado apalancamiento financiero.

Arcor

• Es un grupo multinacional argentino líder que se especializa en tres divisiones de negocio: alimentos de consumo masivo (golosinas, chocolates, helados, galletas y alimentos), agronegocios y envases.
• Es la principal empresa de alimentos de Argentina, el primer productor mundial de caramelos duros y el principal exportador de golosinas de Argentina, Brasil, Chile y Perú y a través de Bagley Latinoamérica S.A., la sociedad conformada con el Grupo Danone para los negocios de galletas, alfajores y cereales en Latinoamérica, es una de las empresas líderes de la región.
• En 2015, Arcor selló un acuerdo con Mastellone Hnos. (La Serenísima), empresa en la que invirtió USD 120,8 millones mediante aportes de capital y con esto adquirió el 47% de sus acciones. Cuenta con oficinas comerciales en América, Europa y Asia y más de 40 plantas en Latinoamérica.
• En los últimos 5 años mantiene ratios de solvencia relativamente estables, y un alto nivel de apalancamiento financiero dado que su fuente de financiamiento se sostiene por más deuda que capital accionario. Por el lado de la rentabilidad, su margen de beneficio neto fue positivo en tres de los últimos cinco años, pero más importante aún es de destacar la baja variabilidad del mismo.
• Como su negocio está centrado en alimentos, la demanda de sus productos es menos elástica ante cambios en los precios relativos y en el ingreso de las personas si lo comparamos con otro tipo de industrias, lo que le otorga menor incertidumbre tanto a los accionistas como a los acreedores.

Mastellone Hermanos

• Es la empresa más distinguida de Argentina en lo que hace a la elaboración y comercialización de productos lácteos. Su nombre comercial es “La Serenísima” y a través de sus productos está presente en más de 63.000 puntos de venta en todo el país.
• Si bien establece como prioridad el abastecimiento del mercado interno, cuenta con una trayectoria de más de 35 años comercializando sus productos en más de 36 países en todo el mundo.
• Su financiamiento está actualmente repartido en parte iguales entre deuda y capital accionario. Sin embargo, su deuda registrada para el periodo fiscal 2020 representa más de 5 veces sus ganancias antes de intereses, impuestos, depreciaciones y amortizaciones. No ha obtenido ingresos netos positivos en los últimos cinco años, aunque sus pérdidas no son significativas.

CRESUD

• Se encuentra enfocada en dos líneas de negocio. Por un lado, se desarrolla dentro de la cadena productiva del agro argentino, con presencia creciente en Sudamérica a través de inversiones en Brasil, Paraguay y Bolivia.
• Se especializa en la producción de granos de oleaginosas y cereales, caña de azúcar y carnes.
• Por otro lado, participa en el negocio inmobiliario (más conocido ahora como “Real Estate”) a través de su subsidiaria IRSA, que se dedica a la operación de centros comerciales, oficinas y hoteles de lujo en el país, así como inversiones selectivas fuera de la Argentina.
• Tanto sus ratios de solvencia como de rentabilidad se vieron cada vez más deteriorados desde 2017 a 2019.
• Sin embargo, la suba vertiginosa de los commodities en este último tiempo significa una muy buena noticia para su negocio y para la capacidad de repago de su deuda, lo que también fue percibido por muchos inversores que compraron sus acciones en el mercado e hicieron que su cotización tenga una suba en pesos superior al 70%.

IRSA (Inversiones y Representaciones Sociedad Anónima)

• Es una sociedad comercial de capitales argentinos dedicada a los bienes raíces, controlada por Cresud en un 64%. Junto con numerosas empresas que controla, conforma el grupo inmobiliario más grande de la Argentina, propietario de los principales centros comerciales y responsable de algunos de los mayores proyectos inmobiliarios del país.
• Su actual presidente y accionista principal, tanto de forma directa como a través de la empresa Cresud, es Eduardo Elsztain. A su vez, es accionista controlante de IRCP (IRSA Propiedades Comerciales) y tiene una participación del 30% en el capital accionario de Banco Hipotecario.  
• Pese a estar cerrados buena parte del año pasado los shoppings o con restricciones en cuanto a su capacidad, IRSA culminó su ejercicio fiscal 2020 con un margen de beneficio neto positivo, si bien hay que considerar que el mismo finaliza en junio y no en diciembre.
• Su estructura de financiamiento se sostiene claramente en deuda más que en capital accionario, lo que deriva en un nivel de apalancamiento financiero alto. Un aspecto positivo es que, al estar su negocio centrado en los bienes raíces, puede deshacerse de algunos de sus activos para afrontar los pagos de su deuda.

Telecom

• Es una de las principales empresas de telecomunicaciones del país que brinda soluciones de conectividad y entretenimiento a más de 28 millones de usuarios.
• A través de sus marcas comerciales Personal, Fibertel, Cablevisión Flow y Telecom|Fibercorp, otorga servicios de telefonía fija y móvil, transmisión de datos, televisión paga e Internet, para individuos, empresas e instituciones en todo el país. Además, tiene presencia en Paraguay con servicio móvil y en Uruguay con televisión paga.
• Para este año tiene previsto hacer inversiones en infraestructura por un monto de 600 millones de dólares, para afianzar su posicionamiento como un ecosistema de plataformas que se apalancan sobre la conectividad y que ya se encuentra desarrollando la red 5G en Argentina. 
• Mantiene una posición equilibrada entre deuda y capital accionario. Sus ratios de solvencia lucen lógicos, a pesar de haber sufrido un deterioro con respecto a los mismos en 2018.
• Su rentabilidad se vio afectada el año pasado por el DNU N° 690/2020 que declaró como servicio público a la telefonía celular, a los servicios de internet y a la televisión paga, lo que derivó, además, a partir de la decisión del gobierno, en el congelamiento de las tarifas telefónicas, de internet y de televisión paga.
• Esto implica que cualquier aumento debe ser previamente aprobado por el Estado. No obstante, a principios de mayo la justicia federal dispuso una medida cautelar a favor de Telecom y suspendió los artículos del decreto que declaran servicio público esencial a las telecomunicaciones.
• Frente a esto el gobierno dijo que va a ir a la Corte Suprema para dejar sin efecto la medida cautelar, por lo que la disputa continua.