• Luego de lo que fueron dos meses muy negativos para los mercados norteamericanos, en octubre, los principales índices bursátiles de Nueva York registraron una contundente reacción alcista y el S&P 500 pudo recuperar una buena parte de lo perdido, cerrando el mes con una variación positiva del 7,99%. De esta manera, el principal selectivo de referencia en los Estados Unidos registró su segundo mejor desempeño mensual del año.

• El jueves 27 de octubre, la Oficina de Estadísticas de EEUU (BEA por sus siglas en inglés) publicó las estimaciones para el PBI del tercer trimestre del 2022, marcado un aumento interanual (ia.) del 2,6%, superando las expectativas de los analistas y marcando el primer crecimiento en lo que va del año. Observando el desagregado de los datos, los sectores que influyeron de manera más marcada en el indicador fueron las exportaciones, con un aumento ia. del 14%, con un fuerte impulso por parte de los bienes. Sí bien el dato general fue positivo, algunos indicadores dieron señal de deterioro, como el consumo de bienes y la inversión privada, ambos cayendo. Sí bien el consumo general aumento dado el dato positivo de servicios (+2,8%), el consumo de bienes durables y no durables ambos cayeron, con el primero un 0,8% y el segundo un 1,4%. Por su parte la inversión privada cayó un 8,5% ia., principalmente a causa de inversiones fijas (-4,9%) y de estructuras no residenciales (-15,3%).  Estos últimos datos son señal del efecto que las subas de tasa de interés han tenido sobre la toma de decisiones de los agentes privados de la economía, generando recortes en areas donde el acceso al crédito es clave. Sin embargo, destacamos que el dato sea positivo en el general, rompiendo así con la tendencia de caída que venía registrando el indicador, pero con cierto recaudo por el desagregado.
• El jueves 13 la BEA difundió el Índice de Precios al Consumidor (IPC) de septiembre, habiendo marcado un aumento del 0,4% respecto a agosto y un aumento interanual (ia.) del 8,2%. No solo representó un aumento respecto a los indicadores de agoto, sino que se ubicaron por encima de las previsiones de mercado, que esperaban un aumento mensual en torno al 0,2%. El aumento de este mes estuvo caracterizado por aumentos en los precios de los alimentos, los servicios, y los alquileres en un contexto de endurecimiento de política monetaria y caída en los precios de la energía, lo cual generó preocupaciones en torno al accionar de la Reserva Federal de los Estados Unidos (Fed). El dato más preocupante en torno al informe se centró en la inflación núcleo, que mide todos los bienes y servicios salvo energía y alimentos, que tienen mayor volatilidad. Con esto en mente, el aumento del 0,6% mensual respecto a agosto da señales de que todavía no han reaccionado a las subas de tasa de interés y el desarme del balance del ente, dado que en agosto el aumento fue equivalente y el interanual aumento a 6,6%, superando la expectativa de 6,3%. Por lo tanto, se puede observar que el problema de la inflación continúa siendo persistente a pesar de la reducción de liquidez del mercado, el encarecimiento de crédito, y de los intentos por parte de la Fed de anclar expectativas.
• El miércoles 12 de octubre la Reserva Federal de los Estados Unidos (Fed) difundió las minutas de la reunión del 20 de septiembre, donde el Comité había tomado la decisión de subir la tasa de interés de referencia en 75 puntos básicos (pb.). La clave del documento se centró en las perspectivas de los miembros de la Fed sobre la evolución de la inflación y de las expectativas a futuro, dando a entender que continúa siendo el principal objetivo del ente. Entre los riesgos persistentes inflacionarios estos mencionaron la invasión rusa en Ucrania y los problemas de logística, pero destacaron principalmente que sectores como el de alquileres y servicios continúan incrementando de manera sostenida. A raíz de esto y de un mercado laboral robusto persistente, los miembros concluyeron que es absolutamente necesario continuar en un camino de endurecimiento de política monetaria para llevarla a un terreno restrictivo y mantenerla allí, buscando que las expectativas continúen ancladas y que el deterioro de las condiciones de crédito afecte al mercado laboral.
• El viernes 7 de octubre la Secretaria de Empleo dio a conocer los datos de empleo de septiembre, donde se informó que el desempleo descendió de 3,7% a 3,5% y se crearon 263 mil puestos de trabajo, superando el consenso en ambas medidas. Observando los datos de empleo en mayor detalle, se puede observar que el mercado laboral continúa sumamente robusto. Por su parte, la tasa de participación laboral se situó nuevamente en 62,1%, unos 1,1pp. por debajo de febrero del 2020, pero se estima que el valor no se recuperará dado los cambios permanentes que causó la pandemia sobre el mercado laboral. Sin embargo, esta caída en participación le suma presión al mercado al haber menos oferta, generando así que los salarios continúen aumentando a una tasa (5% en el acumulado del año) que no es consistente con un objetivo de inflación del 2%. Por ende, a medida que el mercado laboral continúe en buen estado a pesar de las subas de tasas de interés, la Fed tendrá mayor espacio para actuar en contra de la inflación a través de política monetaria contractiva. 
• En lo que se refiere a la actividad real, el contexto de suba de tasas y deterioro de perspectivas ha comenzado a golpear a la demanda, reflejado en los índices de Producción Manufacturera (PMI por sus siglas en inglés) estimados de octubre. Por su parte, el PMI Industrial marcó 49,9, no solo cayendo respecto al 50,9 de septiembre que, sino también se situó por primera vez desde mayo del 2020 por debajo de los 50 puntos, señalizando una contracción en el sector. En el informe elaborado por S&P, si bien destacaron que la producción aumentó respecto a septiembre, se registró una caída importante en la demanda de ordenes futuras debido a la inflación, problemas económicos en destinos de exportación, y el alza sostenida del valor del dólar. Por su parte, el índice de servicios cayó de 49,3 a 46,6 este mes, también afectados por la persistencia en la inflación y las subas de tasas de interés, y con la peor perspectiva a futuro registrada desde septiembre del 2020.
• Un sector que se ha visto afectado por las subas de tasa de interés de manera más directa ha sido el inmobiliario, donde el índice de Case-Shiller registro una contracción mensual del 1,3% en agosto, superando la caída del 0,7% en julio. Esta caída en los precios de los hogares, que vieron un fuerte aumento en términos reales en la salida de la pandemia, se debe principalmente a la caída de la demanda a causa del aumento que se ha registrado en las tasas hipotecarias. Para fines de octubre estas se encuentran en un 7% anual, superando por casi 0,4pp. a la tasa registrada durante la crisis hipotecaria del 2008, dando evidencia de su sensibilidad en torno a la tasa de interés de referencia de la Fed. Según la Asociación de Banqueros Hipotecarios (MBA por sus siglas en inglés) el volumen de nuevas hipotecas viene cayendo de manera sostenida hacía ya varios meses, y prevén que para el 2022 la cantidad de créditos emitidos caerá en USD 766 mil millones, lo cual representaría una contracción del 14% respecto al 2021. Así, el sector que representa un 18% de la economía norteamericana se encuentra en deterioro, potencialmente ramificándose hacia otros.
• Por ende, sí bien el dato de PBI del tercer trimestre fue positivo, mantenemos la cautela en torno a las perspectivas hacia delante de la economía. Con una Fed que continúa con una postura agresiva, una inflación persistentemente elevada, y una merma en el consumo, entendemos que las probabilidades de una recesión continúan para los próximos meses.

El mes de octubre estuvo marcado por tranquilidad en los dólares financieros a pesar de la nominalidad elevada de la economía evidente en la inflación, el ritmo de devaluación del tipo de cambio oficial, y el aumento de los pasivos remunerados del Banco Central de la República Argentina (BCRA). También se registró estrés en la curva CER a pesar de la inflación elevada, lo cual nos lleva a priorizar la parte más corta de la curva. A su vez, destacamos que el BCRA decidió no aumentar la tasa de interés de referencia, lo cual estimamos que tendrá efectos a futuro sobre el posicionamiento en pesos y la demanda por dólares, y a su vez quitándole atractivo a instrumentos de tasa variable.

• El viernes 14 de octubre, el Instituto Nacional de Estadísticas y Censos (INDEC) divulgó el dato de inflación del mes de septiembre, reportando que la variación mensual se sitúo en 6,2%, llevando la interanual a un 83%. Así, con una acumulada ya del 66%, se sitúa unos 30 puntos porcentuales (pp.) por encima de lo que había sido la inflación acumulada a septiembre del año pasado. Con un tercer mes de inflación por encima del 6%, se puede evidenciar como las expectativas continúan deterioradas y cada vez se converge a un piso de inflación mayor. Sí bien la inflación núcleo (precios menos volátiles de la economía) mostró una merma en magnitud del aumento respecto a agosto (de 6,9% a 5,5%), que continúe por encima del 5% es una señal de que la dinámica continúa y que, si bien ciertos eventos llevan a "saltos" en los precios, el aumento generalizado de los precios es por factores propios de la economía. Por su parte los "Regulados" se encontraron por debajo del IPC, marcando un aumento del 4,5% debido principalmente al hecho de que en el mes de octubre se comenzará a implementar la segmentación tarifaria de luz y gas, lo cual tendrá mayor incidencia en el próximo mes.
• Por su parte, el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) de septiembre difundido por el BCRA a principio de mes evidenció un deterioro en las expectativas para la inflación, llevando la estimación inflación para el 2022 a un 100,4% (aumento de 5,3pp.), proyectando así un piso para los próximos meses de aumentos mensuales en torno al 6%. A la par de esto, la previsión para el 2023 también mostró un ajuste al alza de las expectativas de inflación, con un aumento de 6,4pp, pasando de 84,1% a 90,5%, lo cual significaría que serían dos años continuos con una inflación por encima del 90%.
• En línea con esto, el aumento percibido en liquidez tras el “Dólar Soja” en septiembre tampoco asistirá a anclar las expectativas a medida que los pasivos remunerados del BCRA continúen en valores elevados. Cabe recordar que en el mes anterior los productores de soja liquidaron USD 7.000 millones a un tipo de cambio (TC) preferencial de ARS 200, lo cual significó un costo para el BCRA de ARS 1,19 billones, lo cual después se vio reflejado en el aumento de las Leliq. Así, desde principios de octubre que la tasa de pasivos remunerados contra base monetario se mantiene por encima del 200%, un aumento ante el valor de 168% percibido a principios de septiembre. Igualmente, la decisión de no aumentar la tasa de interés de referencia (75% de tasa nominal anual (TNA) debería ayudar a aliviar este frente, donde los pagos de intereses ya son elevados. En contraparte, lo cual podría repercutir en los dólares financieros a futuro, es que la decisión de no aumentar la tasa de interés podría desincentivar la formación de posiciones en pesos tanto en fondos comunes de inversión (FCI) como en plazos fijos. Este mes, según Alphacast, se registró una salida de ARS 120.000 billones de pesos de FCIs, con flujos negativos en aquellos con posiciones en moneda extranjera, renta fija en pesos, y curva CER larga, mientras que los de mercado de dinero vieron un leve crecimiento y los CER cortos también. En lo que tiene que ver con plazos fijos, octubre vio una menor tasa de crecimiento que en los meses de septiembre y agosto, habiendo aumentado las tenencias un 5,6% (por debajo de la inflación proyectada) contra lo que fueron aumentos del 10,8% y 8,5% respectivamente, beneficiados por las subas de tasas y el aumento de liquidez tras la liquidación de la soja.
• Por su parte, el mercado de deuda local en pesos, específicamente la curva CER, se vio con estrés durante el mes con nueva incertidumbre sobre el futuro de la deuda en pesos a medida que se acerca el 2023. Sí bien lo bonos no han caído en cotización, si lo han hecho en paridad y no han mantenido su valor técnico, lo cual ha llevado a que la curva tanto de Lecer como Boncer comience a hacerse más horizontal y los rendimientos pasen a terreno positivo. Para tomar como referencia, el bono TX23 paso de rendir CER-0,7% a fines de septiembre, y a fines de septiembre CER+5,3%, lo cual señaliza que no se ha formado posiciones en el mes y el mercado estaría trasladando riesgo de la parte larga de la curva a la corta. Esto se debe principalmente al hecho de que los vencimientos en 2023 aumentaron de manera significativa tras el canje de los Duales en agosto, lo cual genera interrogantes sobre la capacidad del Tesoro para ofrecer instrumentos de deuda para 2023 a medida que busca cubrir los vencimientos del segundo semestre del 2022. Sí bien en octubre los vencimientos no fueron importantes, en noviembre el Tesoro se enfrenta ARS 836 MM y en diciembre ARS 802 MM, y hasta septiembre del 2023 los vencimientos no son inferiores a los ARS 700 MM, siendo así un monto elevado por un periodo prolongado.  A esto, se le suma que se estima que el BCRA ha comprado bonos en lo que va del mes de octubre dado que las cotizaciones en el mercado secundario se encuentran en los valores de referencia de intervención por parte del ente, especialmente aquellos con vencimiento en 2024. Observando la serie diaria monetaria que publica el Banco, se estima que habría tomado posición de ARS 100 MM, intervención importante pero menor a la registrada en la corrida de junio. Considerando esto, entendemos que la situación en pesos es más frágil que la observada en los últimos meses, por lo que requiere mayor cautela a la hora de tomar posición a medida que el panorama se torna más claro.
• En lo que tiene que ver con el TC oficial, el BCRA ha mantenido el ritmo de devaluación más acelerado con respecto al principio del 2022, a la fecha mensualizado en 6,4%, que inclusive se sitúa por encima de las previsiones de inflación del REM para octubre. Igualmente, dado el fin del régimen especial para el dólar Soja, la caída en liquidación ha llevado a que el BCRA nuevamente comience a vender dólares en el Mercado Único Libre de Cambio (MULC), con un saldo negativo en lo que va del mes de USD 299 millones tras el mes de septiembre donde compro USD 4.966 millones. A su vez, vale considerar que se ha implementado un nuevo sistema de importaciones que tiene como objetivo demorar las importaciones, lo cual se ha visto reflejado en la caída de demanda por divisas tras su implementación a mediados de mes. A su vez, con el adelanto de Bienes Personales que se sumó al “Dólar Solidario”, el BCRA continua con la estrategia de mermar la demanda vía el ofrecimiento de tipos de cambio diferenciales. Por ende, entendemos que en los próximos meses el BCRA no llevará a cabo un salto abrupto en la cotización del TC oficial, lo cual se reflejado en las expectativas de mercado a través del rendimiento de los bonos dólar-linked, que se encuentran positivos a la fecha.  
• Por su parte, los dólares financieros vieron una leve caída en su cotización en lo que fue el mes de octubre, con el MEP cayendo un 2,5% y el CCL un 0,9% en un contexto de inflación cercana al 6% y una devaluación del TC oficial a mayor velocidad. Analizando cómo se encuentra el tipo de cambio (CCL) entre las bandas de dólar de convertibilidad (pasivos monetarios/RRII) y las tenencias privadas ajustadas por reservas (M3 privado/RRII), el CCL se encuentra un 5% por debajo de la banda inferior, debajo del promedio histórico de estar un 8% por encima. Igualmente, no hay una explicación teórica del mismo ya que hoy no tenemos un régimen de convertibilidad, pero entendemos que el mercado lo mira como un termómetro de si los pesos crecen a un velocidad mayor o menor. Por ende, entendemos que aún queda corrección por hacer en el mercado, por lo que privilegiamos mantener la posición de liquidez en dólar MEP.
• En conclusión, dado el panorama actual, continuamos privilegiando los activos que ajustan por CER dada la inflación elevada y poca perspectiva de mejora, pero buscando posiciones más cortas. A su vez, entendiendo que el BCRA buscará quitar presión al pago de intereses de su instrumento, cerramos posiciones en bonos Badlar entendiendo que no habrán subas de tasa de interés en el próximo mes. Sí bien octubre ha sido un mes con poco movimiento en lo dólares financieros, mantenemos la posición en liquidez en dólar MEP con el objetivo de resguardar dado el aumento de pasivos del BCRA.