Acuerdo con el FMI: ¿En qué Bonos Soberanos invertimos?🔍

Hay un nuevo acuerdo del gobierno con el FMI, que incluye un desembolso inicial mayor al esperado y un nuevo esquema cambiario, que busca estabilizar el tipo de cambio. Con mejores condiciones para la deuda soberana, te traemos los bonos que consideramos más atractivos para potenciar tus ahorros.

Aspectos clave🧐

• 📈Corrección desde el mes de enero: Luego del pago de renta y amortización a comienzos de enero, los activos argentinos entraron en un proceso de toma de ganancias, que los sitúan un 10% en promedio por debajo de los máximos alcanzados. Podría tratarse de un buen punto de entrada para aquellos que sean constructivos sobre la deuda soberana.
• 🌐Acuerdo con el FMI: El Gobierno aseguró un desembolso inmediato de US$ 15.500 millones, reforzando la liquidez y el respaldo del esquema de bandas cambiarias. Todo el conjunto de medidas, junto al respaldo del acuerdo con el FMI, nos inclina a pensar que el riesgo país podría acercarse a mínimos en los próximos meses; cerca de 500 puntos.
• 👍Factores locales: El Gobierno logró consolidar un superávit primario del 0,5% del PIB en el primer trimestre de 2025, reafirmando su compromiso con el equilibrio fiscal y apuntando a una meta anual del 1,6%, mientras la actividad económica muestra señales de recuperación con un crecimiento interanual del 5,7% en febrero. Pese a un contexto desafiante, la combinación de estabilidad macroeconómica, desaceleración inflacionaria y mayor confianza en la gestión refuerza las expectativas positivas sobre el rumbo económico de mediano plazo.
• 🔍Desafíos: Los principales riesgos a considerar son el frente externo, donde la dinámica de la geopolítica mundial podría marcar el camino para emergentes, e interno, donde las elecciones se acercan y el mercado podría testear la banda superior del esquema.

• El reciente acuerdo llevado a cabo con el Fondo Monetario Internacional (FMI) marca un punto de inflexión para el programa económico del gobierno. No solo se logró asegurar un desembolso inicial mayor al previsto (con un giro ya realizado de USD 12.000 millones), sino que también avanzó en el diseño de un nuevo esquema cambiario que busca reforzar la acumulación de reservas (o detener la pérdida) y dotar de mayor previsibilidad al rumbo económico. Este nuevo marco de política monetaria y cambiaria, basado en un régimen de bandas con intervenciones acotadas del BCRA, se complementa con una mayor liberalización del mercado cambiario dada la eliminación de gran parte del cepo. En conjunto, estas medidas apuntan a estabilizar un nuevo tipo de cambio libre, contener la inflación en el corto plazo y reinsertar a la Argentina en los mercados internacionales de deuda.
• En este contexto, el gobierno mantiene su compromiso con el equilibrio fiscal, sosteniendo un superávit primario que refuerza la estabilidad del programa. A pesar de un entorno global volátil y ciertos desafíos internos aún latentes, la mejora en el programa económico y el respaldo de diversos organismos multilaterales generan condiciones más favorables para la deuda soberana argentina. Con un esquema cambiario más predecible y un sendero fiscal creíble, se abre una ventana de oportunidad para reposicionarnos en estos bonos. A continuación, desde el equipo de Estrategias de Inversión de IOL presentamos tres ideas de inversión en bonos soberanos que buscan capturar valor en este nuevo escenario.

• El Gobierno logró cerrar un acuerdo financiero que le permitió asegurarse un desembolso inicial considerablemente superior al esperado. En total, se preveía un flujo inmediato de US$ 17.600 millones, de los cuales ya se efectivizaron US$ 13.500 millones, US$ 12.000 millones provenientes del FMI y US$ 1.500 millones del BID. Aún resta concretar un REPO adicional de US$ 2.000 millones. Este primer desembolso representa el 60% del monto total comprometido en el programa con el FMI, una cifra excepcionalmente alta si se la compara con otros acuerdos recientes, lo que refuerza la disponibilidad de liquidez en el corto plazo y permite sostener el esquema de bandas cambiarias recientemente implementado.

• En cuanto a la meta de acumulación de reservas netas, el programa exige alcanzar un stock de -US$ 2.700 millones para junio. Partiendo de un nivel de reservas netas de -US$ 9.000 millones, el BCRA enfrenta el desafío de recomponer unos US$ 6.000 millones en menos de dos meses. Este objetivo se sostiene, en parte, gracias a los desembolsos de organismos multilaterales no-FMI que sumarán hasta US$ 3.000 millones, el ingreso del REPO de US$ 2.000 millones, y compras de divisas en el mercado de cambios. Además, para facilitar este proceso, el FMI autorizó que Argentina utilice estos desembolsos brutos para alcanzar la meta y eliminó restricciones sobre la intervención del BCRA en los mercados de futuros.
• Un factor clave detrás del éxito inicial del programa es el fuerte respaldo político y económico de Estados Unidos. El apoyo norteamericano fue determinante tanto para destrabar los desembolsos extraordinarios como para flexibilizar algunas exigencias técnicas del acuerdo. De hecho, el BID también comprometió un paquete de hasta US$ 10.000 millones para los próximos años, en línea con el aval político de Washington. A este apoyo se suman recientes declaraciones del secretario del Tesoro de EE.UU., Scott Bessent, quien señaló que la administración Trump estaría dispuesta a ofrecer a Argentina una línea de crédito específica a través del Fondo de Estabilización Cambiaria en caso de que una crisis externa inesperada ponga en riesgo el programa económico. Aunque por ahora no existe un compromiso formal, el hecho de que EE.UU. esté dispuesto a considerar una asistencia adicional refleja la profundización de los lazos bilaterales y aporta un seguro adicional que mejora la percepción de riesgo sobre Argentina. Esta combinación de factores refuerza las expectativas de normalización financiera y genera un marco más favorable para la deuda soberana argentina, potenciando el atractivo de los activos locales.

• El nuevo esquema contempla la liberalización del tipo de cambio mediante la implementación de un régimen de bandas cambiarias. Este sistema establece un rango inicial de $1.000 a $1.400 por dólar, que evolucionará gradualmente con un crawling-peg del ±1% mensual. El BCRA tendrá la obligación de intervenir solo en los extremos de la banda para acumular reservas o absorber liquidez, sin esterilizar estas operaciones, y podrá realizar operaciones de mercado abierto dentro del rango. El reciente acuerdo con el FMI refuerza la credibilidad de este esquema, aumentando la previsibilidad de la política económica.
• Simultáneamente, el Central flexibilizó el régimen de acceso al MULC, eliminando el límite mensual de USD 200 para personas humanas y las restricciones relacionadas con asistencias estatales, empleo público y otras condiciones previas. También se eliminó la percepción impositiva sobre la compra de divisas para atesoramiento. Para las personas jurídicas, se autorizó el acceso al MLC para el pago de dividendos y servicios de deuda con empresas vinculadas en el exterior, desde ejercicios iniciados en enero de 2025. Además, se acortaron los plazos para los pagos de importaciones de bienes y servicios, buscando normalizar los flujos de comercio exterior. Para abordar los desequilibrios de stocks, el BCRA está diseñando una nueva serie de BOPREAL que permitirá regularizar obligaciones previas al régimen actual. Por último, se eliminó el "blend" para exportadores y el plazo mínimo de tenencia de valores negociables para personas humanas.

• La estructura de bandas cambiarias divergentes apunta a una eventual flotación limpia, limitando la intervención del BCRA a los márgenes del rango. Las autoridades confían en que el tipo de cambio tenderá hacia el límite inferior de la banda debido al fortalecimiento de la demanda de pesos, favoreciendo la acumulación de reservas. En caso de presiones al alza, el BCRA actuará sobre el límite superior, absorbiendo excedentes de liquidez. Además, se reforzó el ancla nominal del programa con un régimen monetario basado en metas sobre M2 privado, con un enfoque restrictivo y cero emisión, consolidando la estabilidad económica a través del monitoreo trimestral de los agregados monetarios.
• Si bien el esquema indicaría que el BCRA acumularía reservas en el piso de la banda, las chances de que esto suceda no son extremadamente altas, al menos durante el comienzo del programa. En 2018, el tipo de cambio fue a la banda inferior y permitió comprar reservas, pero luego de unos meses, con bandas ascendentes y un tipo de cambio real superior al actual. Las exportaciones del sector agroindustrial, junto a una posible entrada de capitales, vía flexibilización del régimen, podría empujar la cotización de la moneda extranjera a la baja, mientras que el BCRA deberá acumular al menos USD 4.000 millones para cumplir con la meta de junio. Teniendo esto en cuenta, el esquema nos indicaría que el Gobierno podría buscar la colocación de deuda en moneda extranjera para fomentar el rolleo de la deuda, volviendo así a los mercados de deuda internacional. Hasta ahora, todos los pagos de los bonos soberanos se han hecho contra depósitos del Tesoro en el Central. La vuelta de Argentina a los mercados internacionales, no sólo sería una buena noticia, sino que otorgaría mayor credibilidad al programa económico. Por lo pronto, esto estaría proyectado para comienzos del año siguiente, pero no descartamos un escenario donde esto se adelante.

• El gobierno ha logrado consolidar un superávit fiscal sostenido, lo que refleja su compromiso con el equilibrio de las cuentas públicas; durante el primer trimestre de 2025 lleva acumulado un superávit primario del 0,5% del PIB. Mediante una fuerte disciplina en el gasto, se obtuvo un resultado positivo que fortalece la estabilidad macroeconómica. En línea con este cometido, el Gobierno ha fijado una meta fiscal con el FMI del 1,6% del PIB, debido al contexto internacional adverso. La reducción de subsidios, junto al aumento proyectado de la recaudación por seguridad social contribuyen a favor del equilibrio fiscal. Este superávit reduce la dependencia del financiamiento del BCRA, lo que colabora con la desaceleración de la inflación y mejora las expectativas sobre la sostenibilidad fiscal a futuro.
• En el plano productivo, los últimos datos revelan señales de recuperación en la actividad económica. Según el Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE), en febrero de 2025 se registró un crecimiento interanual del 5,7% y un aumento del 0,8% en la medición desestacionalizada. La serie se encamina hacia los niveles máximos alcanzados en 2017, durante la gestión de Macri. Aunque la recuperación no se da de manera uniforme en todos los sectores, queda claro que el rumbo debe ser la estabilidad macroeconómica acompañada de reformas estructurales que impulsen el crecimiento en el mediano y largo plazo.
• Pese al contexto complejo, la confianza en el gobierno sigue firme. El Índice de Confianza en el Gobierno muestra un nivel de aprobación superior al 48%. La combinación de estabilidad fiscal y signos de mejora en la actividad económica ha sostenido expectativas positivas tanto en los mercados como en el sector productivo. En particular, la desaceleración inflacionaria tiene un impacto significativo en la percepción de la población. Durante marzo, las dudas sobre el esquema cambiario y la volatilidad del tipo de cambio jugaron en contra. Sin embargo, con un nuevo esquema cambiario definido y sin cepo, se espera un mejor funcionamiento de la economía en el corto plazo. La aplicación de reformas estructurales y una gestión económica ordenada consolidan la visión de que el camino elegido es el correcto para lograr un crecimiento sostenido en el mediano plazo.

• El frente externo no ha dejado de sorprendernos en estos últimos meses, con las idas y vueltas acerca de los aranceles y tensiones geopolíticas mundiales que nos han mantenido en vilo. Un claro riesgo para la deuda argentina, pero en si para toda deuda de países emergentes, es la continuación de esta dinámica. Por un lado, Donald Trump se ha mostrado más cauteloso en el manejo de los aranceles para con China. Los mercados mundiales han castigado fuertemente el accionar en un principio del presidente estadounidense; la bolsa americana llegó a caer un 20% desde los máximos al comienzo del año, la tasa a 30 años de los bonos se ubica en 4,75% y el descontento de la población se ha comenzado a expandir. Por lo pronto, la volatilidad del mercado del norte ha disminuido, el S&P 500 ha rebotado, mientras que la tasa de los bonos largos continúa alta, pero las expectativas de recortes de tasas han mejorado. El plan de Trump y su “Liberation day” no ha funcionado, por lo que es probable que el panorama económico mundial vuelva a tornarse positivo para la deuda emergente en la medida que se reducen estas tenciones entre potencias mundiales.

• Es fundamental realizar un análisis comparativo de la posición de nuestros bonos en relación con economías similares a la de Argentina, como Pakistán, Angola, El Salvador, Jordania y Brasil. Estos países comparten características similares en cuanto a niveles de deuda, estabilidad macroeconómica y vulnerabilidad a shocks externos. Al estudiar estas economías comparables, podemos obtener una visión más clara de la competitividad de los bonos argentinos y de las posibles expectativas de los mercados internacionales frente a los desafíos y oportunidades que enfrenta nuestro país.
• Pasando a economías menos expuestas a shocks recientes, las curvas más cercanas son las de Pakistán (CCC+) y Angola (B-), con rendimientos cercanos al 12/13% (hemos superado ambas curvas con la reciente suba). Luego le siguen El Salvador (CCC+) y Jordania (BB-), rindiendo tasas de entre 7% y 8%. Ya los casos más lejos, y optimistas para Argentina, serían Colombia (BB+) y Brasil (BB) entre el 5% y el 6%, particularmente el segundo ha visto un aumento en sus rendimientos.
• A juzgar por el panorama local de la actualidad esperamos que, ante una normalización en el mediano plazo de la macroeconomía (con estabilización de la inflación, déficit fiscal cero y la actividad ya en crecimiento) sumado a las recientes definiciones más concretas en el plano cambiario, la curva pueda acercarse al 9% que rinden El Salvador y Jordania, en sus vencimientos más largos.

• El gráfico siguiente ilustra el potencial de retorno a tres meses de los bonos AL30, AE38, GD35 y AL41, seleccionados en función de las condiciones actuales de la curva soberana. En este análisis también se considera el impacto de los pagos de intereses y amortizaciones previstos para julio de 2025. Se observa que los bonos de vencimientos más largos presentan un mayor potencial de suba, destacándose el GD35 y el AE38 como las alternativas más atractivas en términos de TIR objetivo 9-10%, coherente con un escenario de riesgo país acercándose a los 500 puntos básicos.
• Bajo un escenario de aplanamiento de la curva hacia esos niveles de rendimiento, que consideramos el más probable en un contexto de normalización del riesgo país, el AL30 ofrecería un retorno total cercano al 9% (TIR objetivo 9,0%), mientras que los retornos del AE38, GD35 y AL41 superarían el 10% directo (TIR objetivo 10,0%). Este sería el primer objetivo de valorización para la deuda soberana. Si el entorno macroeconómico y las condiciones externas continúan mejorando y las tasas de referencia bajan aún más, los bonos de mayor duration capturarían una ganancia adicional frente a los de menor plazo. En este sentido, aunque el AL30 presenta mejores retornos en escenarios donde la TIR se mantiene superior al 11% (apoyado en el efecto del pago de capital versus solo intereses de los bonos largos), para que su retorno se vuelva negativo, la tasa de rendimiento debería escalar por encima del 13%.

• Desde el equipo de Estrategias de Inversión de IOL, sugerimos incorporar a la cartera el bono GD35 como mejor alternativa. A lo largo del reporte se analizó el panorama internacional desde una perspectiva de la renta fija, se analizó el por qué se debería invertir en Argentina y se analizó qué instrumento era el más atractivo para invertir.
• El contexto internacional posiblemente marcando un punto de torsión, la puesta en marcha de un esquema cambiario más consistente en el mediano plazo, y el valor proyectado de los bonos hace que continuemos viendo valor en posicionarse en este tipo de activos, particularmente en el vencimiento 2035. Los soberanos con duración más larga serían los principales beneficiados de una continuación en la baja del riesgo país hasta los 450/500 puntos, mientras que sus bajas paridades nos protegerán ante escenarios adversos.
• Los BOPREALES aparecen como una alternativa interesante para aquellos que quieran mantenerse expuestos a una menor volatilidad, dado su vencimiento más próximo. El strip C del vencimiento 2027 tiene un rendimiento del 10,0% anual, rendimiento más que interesante con una volatilidad menor.